交換芯片詳解：交換機核心部件，承擔(dān)轉(zhuǎn)發(fā)功能

交換機：數(shù)字經(jīng)濟核心底座

交換機是一種用于電（光）信號轉(zhuǎn)發(fā)的網(wǎng)絡(luò)設(shè)備，通過為接入交換機的任意兩個網(wǎng)絡(luò) 節(jié)點提供獨享的電信號通路，從而轉(zhuǎn)發(fā)數(shù)據(jù)包。當(dāng)交換機接收到一個數(shù)據(jù)包時，它會讀取 數(shù)據(jù)包的目標(biāo) MAC 地址，然后將數(shù)據(jù)包轉(zhuǎn)發(fā)到目標(biāo)設(shè)備的端口上。目前業(yè)內(nèi)主流交換機 為以太網(wǎng)交換機。

交換機的主要應(yīng)用場景包括：數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)、工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)等各類網(wǎng)絡(luò)環(huán)境，是我國數(shù) 字經(jīng)濟網(wǎng)絡(luò)的重要基建。隨著我國“十四五”規(guī)劃綱要從現(xiàn)代化、數(shù)字化、綠色化方面對 加快新型網(wǎng)絡(luò)基建提出了方針指引，我們認(rèn)為未來以交換機等網(wǎng)絡(luò)設(shè)施為代表的數(shù)字基礎(chǔ) 設(shè)施將持續(xù)受益于我國數(shù)字經(jīng)濟發(fā)展。

交換芯片：交換機核心部件，承擔(dān)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)發(fā)功能

交換機內(nèi)部硬件包含 PCB 板、主芯片、輔助芯片、存儲器件、散熱器、電源模塊、 接口/端口子系統(tǒng)等，其中主芯片包括交換芯片、PHY 芯片、CPU，輔助芯片則包括其他 數(shù)字芯片、電源芯片、信號鏈芯片等。交換機的信號轉(zhuǎn)發(fā)主要通過主芯片完成：外部模擬 信號通過線纜接入交換機端口，在內(nèi)部 CPU 的指令調(diào)度下，由 PHY（物理層）芯片將模擬信號轉(zhuǎn)化為數(shù)字信號并將傳輸給交換芯片，之后由交換芯片進行數(shù)字信號的安檢、調(diào)度 及轉(zhuǎn)發(fā)，最后再次由 PHY 芯片將信號轉(zhuǎn)化為模擬信號，通過端口輸出。其余輔助芯片及 器件則主要支持零部件之間的連接、信號轉(zhuǎn)發(fā)所需的電力能量、散熱等。以太網(wǎng)交換芯片承擔(dān)交換機核心轉(zhuǎn)發(fā)功能，決定核心性能指標(biāo)。交換芯片專門用于數(shù) 據(jù)包的預(yù)處理以及轉(zhuǎn)發(fā)，其通過專用的PCIE線與CPU相連，接收中央處理器的調(diào)用指令， 完成數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)發(fā)。交換機的主要功能是提供子網(wǎng)內(nèi)的高性能交換、低延時交換，因此直接決 定了整機的交換容量、端口速率等重要性能指標(biāo)。

技術(shù)演進：交換芯片當(dāng)前最高轉(zhuǎn)發(fā)速率達 51.2T

以太網(wǎng)技術(shù)演進

以太網(wǎng)交換芯片的起源最早可以追溯到上世紀(jì) 70 年代以太網(wǎng)的誕生。ALOHA 協(xié)議為 實現(xiàn)夏威夷群島之間“一點到多點”的目的而設(shè)計的通信協(xié)議，其本質(zhì)是“無線電信道沖 突域協(xié)商機制”。1973 年 5 月 22 日，世界上第一個個人計算機局域網(wǎng)絡(luò) ALTO ALOHA 網(wǎng) 絡(luò)運轉(zhuǎn)，標(biāo)志著以太網(wǎng)正式誕生。

1975 年 7 月，具劃時代意義的 Ethernet I 協(xié)議發(fā)布，包括了將時鐘脈沖作為與 Main Memory 進行數(shù)據(jù)交換的信號，現(xiàn)如今很多相關(guān)技術(shù)名詞均出自該協(xié)議，如 Ethernet、 Interface cable(接口表)等等。1980 年 9 月，以太網(wǎng)通用標(biāo)準(zhǔn) ETHE80 正式出臺，同年第一代以太網(wǎng)技術(shù) DIX 1.0 被研發(fā)問世，之后修改為 DIX 2.0，即 IEEE 802.3 標(biāo)準(zhǔn)基礎(chǔ)規(guī)約。1995 年發(fā)布的“802.3u 100Mbps 以太網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)”也稱 Fast Ethernet，標(biāo)志著業(yè)界進入 100M 快速以太網(wǎng)時代。21 世紀(jì)以太網(wǎng)的應(yīng)用范圍進一步拓展，2010 年 IEEE 發(fā)布 40G 和 100G 的 802.3ba 標(biāo)準(zhǔn)，分別用于大規(guī)模數(shù)據(jù)中心/超級計算機和數(shù)據(jù)中心互聯(lián)/骨干網(wǎng)絡(luò)；2017 年 IEEE 發(fā)布 200G 和 400G 802.3bs 標(biāo)準(zhǔn)；2022 年 12 月發(fā)布 800G 標(biāo)準(zhǔn) P802.3df 和 1.6T 標(biāo)準(zhǔn) P802.3dj 從而進一步提高帶寬，用于云數(shù)據(jù)中心場景，P802.3dj 為目前 IEEE 發(fā)布的最高傳輸速率以太網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)。目前以太網(wǎng)技術(shù)經(jīng)過了前后 50 多年探索和發(fā)展，網(wǎng)絡(luò)傳輸速率不斷提升，通信范圍 頁從局域網(wǎng)拓展到城域網(wǎng)和廣域網(wǎng)。

交換機演進歷史

隨著以太網(wǎng)相關(guān)技術(shù)的發(fā)展，交換機產(chǎn)品類型也同樣發(fā)展經(jīng)歷四代的演變。從 1989 年第一臺交換機問世以來，其在端口速率和交換容量上有了快速發(fā)展和極大提升。交換機的前身是一種不能隔絕沖突擴散的物理層設(shè)備——集線器，其將多個接口和傳 輸線集成于一體，但當(dāng)時以太網(wǎng)標(biāo)準(zhǔn)尚未問世，因此其網(wǎng)絡(luò)性能因為自身屬性所限而難以 提高。1989 年，美國 Kalpana 公司發(fā)明了世界上第一臺以太網(wǎng)交換機 EtherSwitch EPS-700，該型號對外提供 7 個固定端口。交換機作為一種能隔絕沖突的二層網(wǎng)絡(luò)設(shè)備， 極大提高了網(wǎng)絡(luò)性能。如今的交換機早已突破舊框架，不僅能完成二層轉(zhuǎn)發(fā)，也能根據(jù) IP 地址進行三層轉(zhuǎn)發(fā)，甚至還出現(xiàn)了工作在四層及更高層的疊加型多業(yè)務(wù)交換機。

交換機的市場參與者不斷增加。1994 年，思科基于上一年并購的 Crescendo 的交換 機技術(shù)，推出了思科第一款交換機 Catalyst 1200，這款交換機支持 8 個 10M 以太網(wǎng)接口， 另有兩個模塊插槽用于上行鏈路，從此正式開啟了全球龍頭廠商交換機的爭鳴時代。1997 年 12 月，華為推出第一款國產(chǎn)以太網(wǎng)交換機 Quidway S2403；2002 年 10 月，中興通訊 推出國內(nèi)第一臺符合 802.3ae 標(biāo)準(zhǔn)的 10G 以太網(wǎng)高端路由交換機；2006 年 3 月，銳捷網(wǎng) 絡(luò)全球首發(fā)面向 10 萬兆平臺設(shè)計的 RG-S8600、RG-S9600 系列。此階段業(yè)界依舊采用 大體積硬件耦合的形式來構(gòu)成交換機進行信息交換，尚無廠商推出標(biāo)準(zhǔn)清晰且可量產(chǎn)的交 換芯片。

2010 年博通發(fā)布業(yè)界首款可量產(chǎn)交換芯片后，交換機迅速騰飛。2013 年 1 月，思科 通過自研 UADP 芯片推出 Catalyst 3850 系列交換機，該機型支持 Cisco ONE 可編程網(wǎng)絡(luò) 模型。美國后起之秀 Arista 于 2014 年推出業(yè)界首款具有 100G 上行鏈路的葉交換機。國 內(nèi)廠商同樣發(fā)展迅速，華為、銳捷網(wǎng)絡(luò)等廠商不斷推出高性能交換機產(chǎn)品。2019 年銳捷 網(wǎng)絡(luò)率先在業(yè)內(nèi)推出 100G 數(shù)據(jù)中心核心交換機和 25G/100G 數(shù)據(jù)中心解決方案，打開數(shù) 據(jù)中心市場。2022 年 4 月，新華三發(fā)布了業(yè)界首款 400G 園區(qū)核心交換機；2023 年 6 月， 華為推出 800GE 數(shù)據(jù)中心核心交換機 Cloud Engine 16800-X 系列，主要針對大數(shù)據(jù)、云 計算等應(yīng)用場景；同月，新華三全球首發(fā)新一代數(shù)據(jù)中心交換機新品 S9827 系列，帶寬達 到 51.2T，進一步助力算力釋放。

交換芯片演進歷史

芯片量產(chǎn)時代：交換機問世的 20 余年后，博通推出首個可量產(chǎn)的交換芯片。21 世紀(jì) 初葉，半導(dǎo)體材料在電子通信行業(yè)的應(yīng)用快速發(fā)展，使得廠商能夠把大量數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)發(fā)功能集 于一塊專用集成電路上，芯片的形式開始逐漸取代大量耦合硬件。與此同時，IEEE802.3ba 的通過為交換芯片鋪平了道路。2010 年，Broadcom 推出業(yè)界第一個可量產(chǎn)的以太網(wǎng)交換 芯片系列 BCM88600，交換容量達到 640G，并且開始以 2 年為周期不斷推出更高性能產(chǎn) 品。之后美國巨頭廠商美滿、思科、英偉達等也相繼推出以太網(wǎng)交換芯片產(chǎn)品，并優(yōu)先搶 占絕大部分市場份額，成為行業(yè)絕對的領(lǐng)跑者；而中國廠商如華為、中興通訊、盛科通信 雖起步較晚，但也通過攻克技術(shù)難點陸續(xù)成功研發(fā)國產(chǎn)以太網(wǎng)交換芯片。至此交換芯片進 入高速發(fā)展期，成為交換機性能迭代的第一動力及核心壁壘。

群雄逐鹿時代：2022 年 8 月，博通發(fā)布了目前業(yè)內(nèi)最高端的交換芯片 Tomahawk 5， 為市面上首個量產(chǎn) 51.2Tbps 交換帶寬的芯片，單個端口最高速率達到 800G，主要針對 超大規(guī)模企業(yè)和云構(gòu)建者商用交換機和路由器芯片市場。此前英偉達于 2022 春季發(fā)布會 推出 Spectrum-4 交換機，其搭載的 AI 芯片同樣為“51.2T+800G”的配置，但該芯片并 不通過量產(chǎn)對外出售。之后美國巨頭廠商相繼推出同級別性能指標(biāo)的以太網(wǎng)交換芯片：Marvell 于 2023 年 3 月推出 Teralynx 10；思科推出 Silicon One G200/G202 系列網(wǎng)絡(luò)芯 片；以上交換芯片均為目前業(yè)內(nèi)最高性能水準(zhǔn)。國產(chǎn)廠商盛科通信計劃 2024 年推出 Arctic 系列，交換容量達到 25.6T，有望對標(biāo)行業(yè)一線龍頭。

市場規(guī)模：400 億全球市場，自研與商用齊頭并進

數(shù)字化長期向好，交換機持續(xù)快速增長

2021 年起全球以太網(wǎng)交換機恢復(fù)快速增長。IDC 數(shù)據(jù)顯示，全球以太網(wǎng)交換機市場 規(guī)模 2022 年達到 3082 億元，同比增長 17%，我們認(rèn)為全球交換機行業(yè)已經(jīng)逐漸走出疫 情期間上游供應(yīng)鏈短缺的困境，市場在經(jīng)歷 2020 年的短暫下滑后迎來加速復(fù)蘇。國內(nèi)交 換機市場同樣在 2021 年后開始快速增長，預(yù)計到 2025 年我國交換機市場達到 641 億。

產(chǎn)品價值：交換芯片為核心器件

成本方面，芯片采購成本包括主芯片（涵蓋以太網(wǎng)交換芯片、PHY 芯片、MAC 芯片、 CPU 芯片等）和輔助芯片（其他數(shù)字芯片、電源管理芯片、信號鏈芯片、功率芯片等）， 主芯片承擔(dān)核心功能，其采購單價遠高于輔助芯片，為交換機硬件中的主要價值構(gòu)成。（1）單價角度：單顆以太網(wǎng)交換芯片售價較高。根據(jù)盛科通信招股書，公司目前最 高端產(chǎn)品為 TsingMa.MX（2.4Tbps，400G）系列的芯片產(chǎn)品 CTC8186，其在試制階段 的平均銷售單價為 2252.33 元/顆，定價水平較高。博通 Tomahawk 系列 的 BCM56960 （2014 年，3.2Tbps，400G）目前單價為 4100 美元左右（根據(jù)經(jīng)銷網(wǎng)站 Avnet、mouser electronic 的數(shù)據(jù)）。最高端的 Tomahawk 5 系列交換芯片暫無公開售價。（2）價值量占比角度：芯片為上游最主要原材料。根據(jù)銳捷網(wǎng)絡(luò)招股書披露，2020 年銳捷網(wǎng)絡(luò)芯片采購成本占原材料采購成本的 45%；根據(jù)三旺通信招股書披露，公司 20H1 所有芯片采購成本占原材料采購總額的比例為 36%。結(jié)合盛科通信招股書披露的部分交換 芯片的售價及交換機整機成本，我們粗略估算交換機內(nèi)部主芯片在原材料中占比 25%~30% 左右，其中交換芯片占比 10%~15%。

市場規(guī)模持續(xù)增長，商用與自研齊頭并進

市場規(guī)模穩(wěn)健增長：近年來 5G 全民化、AI 興起等浪潮使得互聯(lián)網(wǎng)數(shù)據(jù)流量大幅增加， 推動交換芯片市場規(guī)模穩(wěn)步擴張。根據(jù)灼識咨詢的預(yù)測數(shù)據(jù)，2020 年全球交換芯片市場 規(guī)模約 368 億元，預(yù)計 2025 年將達到 434 億元，CAGR 約為 11%，其中預(yù)計商用交換芯 片占比從 50%小幅提升至 55%；中國交換芯片市場 2020 年約為 125 億元，預(yù)計 2025 年 將達到 225 億元，CAGR 約 13%。中國交換芯片市場規(guī)模增長顯著高于全球。

以太網(wǎng)交換芯片按照市場角度可分為自研、商用兩類。自研芯片為廠商制造后直接供 給自家交換機從而構(gòu)筑傳輸網(wǎng)絡(luò)，作為公司數(shù)通業(yè)務(wù)的基石，基本不對外出售，主要廠商 包括思科、華為、中興等；商用芯片由芯片廠商制造后通過市場出售給中下游客戶，主要 廠商包括博通、Marvell、盛科通信等。自研、商用兩大方向各有優(yōu)劣：自研芯片往往與對 應(yīng)交換機配套推進研發(fā)，針對性及品牌差異化較強，而通用性及靈活性則遜于商用交換芯 片；同時自研芯片雖在市場占比低于商用芯片，但由于其一般搭載于廠商尖端產(chǎn)品，性能 指標(biāo)往往領(lǐng)先于大規(guī)模商用公開芯片，對應(yīng)的整機產(chǎn)品在公開發(fā)布后，對市場在技術(shù)方案 上有一定指導(dǎo)意義。因此我們認(rèn)為自研、商用兩大方向未來將長期共存于整體市場，且互 為補充。

競爭格局：技術(shù)壁壘高筑，海外巨頭壟斷

“芯片設(shè)計+客戶生態(tài)”雙重壁壘高筑

以太網(wǎng)交換芯片為技術(shù)密集型行業(yè)，存在“芯片設(shè)計+客戶認(rèn)證”雙重較高壁壘，一 般企業(yè)較難切入行業(yè)，具體分析如下。壁壘分析。

（1）技術(shù)壁壘：交換芯片的技術(shù)難點主要集中于設(shè)計環(huán)節(jié)，具體包括高性 能交換芯片架構(gòu)設(shè)計、高密度端口設(shè)計、針對不同應(yīng)用場景的流水線設(shè)計，并研發(fā)配套的 SDK 軟件接口。以高性能架構(gòu)設(shè)計為例，難點在于如何設(shè)計合理的流量管理模塊，從而 在多個報文預(yù)處理模塊同時傳輸數(shù)據(jù)包時，不發(fā)生互相沖突占用緩存的情況。因此自主量 產(chǎn)交換芯片對廠商在 ASIC 方面的驗證以及測試能力要求較高。

（2）客戶壁壘與生態(tài)：交換芯片下游客戶主要為網(wǎng)絡(luò)設(shè)備商，且供貨型號較為固定， 客戶對于交換芯片性能的高要求使得廠商需投入多年的研發(fā)及測試；此外客戶收到樣品后 仍需要測試、立項、軟硬件整合等一系列流程以保證對應(yīng)整機產(chǎn)品的成功運行。因此，交 換芯片廠商往往需要 5-7 年時間才能與下游形成穩(wěn)定的供貨關(guān)系，客戶黏性較強。同理， 新的初創(chuàng)廠商由于供貨經(jīng)驗及客源均不如老牌巨頭，難以快速導(dǎo)入下游客戶。

市場份額：寡頭壟斷，國產(chǎn)替代空間巨大

以太網(wǎng)交換芯片為技術(shù)密集型行業(yè)，壁壘較高，進入難度大，因此全球以太網(wǎng)交換芯 片市場集中度較高，呈現(xiàn)寡頭壟斷的市場格局。商用和自研市場分析如下。自研芯片市場：主要玩家思科、華為起步較早。中國自研交換芯片市場方面的主要玩 家為華為和思科。思科于 1995 年正式進入中國市場，憑借早期的資金及技術(shù)優(yōu)勢最先開 啟交換芯片的自研，目前已推出用于 AI 超級計算機的 SiliconOne G200/G202 系列網(wǎng)絡(luò)芯 片，交換容量 51.2Tbps，端口速率達到 800G；華為于 1990 年開啟交換芯片自研之路， 1999 年開始自研 Solar 系列交換芯片，目前已推出 5.0 系列，如 SD5121/SD5122。根據(jù) 灼識咨詢數(shù)據(jù)，2020 年中國自研以太網(wǎng)交換芯片市場上，華為和思科市占率分別為 88%和 11%。

商用芯片市場：博通領(lǐng)跑行業(yè)，替代空間大，盛科通信成為國內(nèi)前五份額廠商中唯一 的國產(chǎn)企業(yè)。全球范圍內(nèi)，博通、Marvell 為絕對龍頭，根據(jù) 650 Group 的數(shù)據(jù)，20Q4 博通、Marvell 合計占據(jù)全球商用交換芯片 99%的份額。根據(jù)灼識咨詢的數(shù)據(jù)，2020 年中 國商用以太網(wǎng)交換芯片市場中盛科通信市占率為 1.6%，全球第四，國內(nèi)第一，我們根據(jù) 盛科通信 2022 年營收結(jié)構(gòu)，估算 2022 年其國內(nèi)市占率上升至 5%；2020 年中國萬兆以 上商用以太網(wǎng)交換芯片市場中，盛科通信市占率 2.3%，全球第四，國內(nèi)第一，國內(nèi)市場 替代空間巨大。

海外龍頭布局較早，國內(nèi)加速追趕

海外龍頭如博通、Marvell、思科等憑借其體量積累的技術(shù)和資金優(yōu)勢，較早開啟交換 芯片的布局，國產(chǎn)企業(yè)如盛科通信相較于行業(yè)全球龍頭博通、Marvell 等，產(chǎn)品線覆蓋領(lǐng) 域、最高端產(chǎn)品指標(biāo)方面仍有差距，暫時落后于行業(yè)龍頭。

博通：全球商用交換芯片龍頭

公司深耕交換芯片 13 年，擁有 Tomahawk、Trident、Jericho 三大系列交換芯片，分 別應(yīng)用于高、中、低端場景需求，主要發(fā)展高端產(chǎn)品線，主要應(yīng)用于數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)和運營 商網(wǎng)絡(luò)，在高端領(lǐng)域占據(jù)較高市場份額。Tomahawk 系列具有帶寬較高，適用于超大規(guī)模 數(shù)據(jù)中心，產(chǎn)品以 2 年為周期不斷迭代升級；Trident 系列具有多功能特點，帶寬相較 Tomahawk 稍低，多用于企業(yè)和云；Jericho 系列帶寬較低，主要面向服務(wù)提供商。2022 年 8 月博通發(fā)布了 Tomahawk 5 系列網(wǎng)絡(luò)芯片，這是市面上首個可量產(chǎn)的 51.2Tbps 帶寬的交換芯片，主要針對超大規(guī)模企業(yè)和云構(gòu)建者商用交換機和路由器芯片 市場。Tomahawk 5 帶寬達到 51.2T，可支撐 64 個 800 G 的端口或 128 個 400 G 端口， 數(shù)據(jù)交換性能是 Tomahawk 4 的兩倍。Tomahawk 5 采用 5 nm 制程，可以支持傳統(tǒng)的可 插拔光模塊，也可以選擇 CPO（光電共封裝技術(shù)）來減少光模塊和交換芯片間的距離，提 高傳輸效率。

Marvell：交換芯片領(lǐng)先

公司主打 Teralynx、Prestera 兩條旗艦產(chǎn)品線，Prestera 面向企業(yè)與邊緣數(shù)據(jù)中心 市場，Teralynx 則面向云端數(shù)據(jù)中心。2021 年 10 月公司收購 Innovium，其主營業(yè)務(wù)為 面向數(shù)據(jù)中心的以太網(wǎng)生產(chǎn)交換機 ASIC，該收購助力 Marvell 補充其數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品組合， 為其云客戶提供服務(wù)，進一步加強公司在網(wǎng)絡(luò)交換芯片領(lǐng)域的優(yōu)勢。

Marvell 同樣于 2023 年 3 月推出了一款號稱“業(yè)界延遲最低”的可編程交換機芯片 Teralynx 10。這是一款專為 800G 時代設(shè)計的 51.2Tbps 交換機芯片，專門解決運營商超 高帶寬的問題，可應(yīng)用于數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)中的葉脊交換機，滿足高性能計算的需求。Teralynx 10 單芯片尺寸為 93X93 mm, 輸入/輸出數(shù)量為 8855, 并使用業(yè)界最新 Low Dk/Df 材料設(shè) 計 PCB 板材。

英偉達：加快交換機研發(fā)，適配 AI 需求

英偉達在交換機領(lǐng)域同時布局 Ethernet 和 InfiniBand 兩大技術(shù)方案。公司針對 IB 方案推出 Nvidia Quantum 交換機產(chǎn)品，可提供海量吞吐以及出色的網(wǎng)絡(luò)計算能力，面向 高性能計算、AI 等場景，其中高端 QM9700 系列交換容量達到 51.2T，單端口容量達到 400G；針對以太網(wǎng)方案，Nvidia 于 2022 年春季發(fā)布會推出了 Spectrum-X 以太網(wǎng)交換平 臺，其中核心組成 Spectrum-4 交換機可為大規(guī)模云計算、企業(yè)人工智能、模擬仿真提供 性能更優(yōu)化的端到端以太網(wǎng)網(wǎng)絡(luò)平臺，實現(xiàn)大規(guī)模、高性能、模擬仿真功能，完美契合數(shù) 據(jù)中心需求。Spectrum-4 交換機搭載的交換芯片容量 51.2Tbps，端口速率 800G，專門 為 AI 設(shè)計研發(fā)，該芯片基于 4nm 制程工藝，內(nèi)部含有超過 100 億個晶體管以及簡化的收發(fā)器設(shè)計，功率約為 500W。

思科：全球交換機龍頭，自研芯片領(lǐng)先

Cisco 是交換機行業(yè)的全球霸主，市占率超過 40%為全球第一，較早開啟交換芯片的 自研之路。思科 1999 年收購半導(dǎo)體公司 StratumOne Communications，之后通過多次收 購半導(dǎo)體相關(guān)公司，積累了豐富的人才和技術(shù)資源。2019 年 12 月，思科首次推出了 Silicon One 芯片架構(gòu)，當(dāng)時稱其規(guī)劃是為“未來網(wǎng)絡(luò)奠定通用基礎(chǔ)”，該芯片應(yīng)用場景包括模塊 化系統(tǒng)、中央系統(tǒng)等。

Cisco 于 2023 年 6 月推出了用于 AI 超級計算機的 SiliconOne G200/G202 系列網(wǎng) 絡(luò)芯片：G200 交換容量 51.2Tbps，端口達到 800G；G202 特性與 G200 完全一致，但 交換性能只有 G200 的一半。G200 采用 5nm 制程工藝，可控性強，且具有可編程特性， 大大增加了使用場景的靈活性。

盛科通信：國內(nèi)商用交換芯片龍頭

產(chǎn)品線覆蓋：公司目前主要以太網(wǎng)交換芯片產(chǎn)品覆蓋 100Gbps~2.4Tbps 交換容量及 100M~400G 的端口速率，在企業(yè)網(wǎng)絡(luò)、運營商網(wǎng)絡(luò)、數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)和工業(yè)網(wǎng)絡(luò)得到了規(guī) 模應(yīng)用。目前公司相較于行業(yè)全球龍頭博通、Marvell 等，產(chǎn)品線覆蓋領(lǐng)域、最高端產(chǎn)品 指標(biāo)方面仍有一定差距，尚未實現(xiàn) HPC 及超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心的場景覆蓋，暫時落后。

最高交換容量芯片對比：在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，盛科通信已推出 TsingMa.MX（交換容量 2.4Tbps）、GoldenGate（交換容量 1.2Tbps）等系列，且均已導(dǎo)入國內(nèi)主流網(wǎng)絡(luò)設(shè)備商并 實現(xiàn)規(guī)模量產(chǎn)。目前公司的面向超大數(shù)據(jù)中心的高性能交換產(chǎn)品 Arctic 系列尚在試生產(chǎn) 階段，最高交換容量達到 25.6Tbps，我們預(yù)計將在 2024-2025 年推出。

行業(yè)趨勢：AI 驅(qū)動交換芯片高速化，國產(chǎn)替代加速

AI 驅(qū)動高速率交換芯片逐漸成為主流

近年來 AI、云計算等技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，驅(qū)動相關(guān)行業(yè)數(shù)據(jù)量快速增長的同時，對于通 信網(wǎng)絡(luò)提出了新的挑戰(zhàn)。AI 模型通常是采用分布式訓(xùn)練的方式進行計算，分布式訓(xùn)練需要 多臺主機之間同步參數(shù)、梯度，以及中間變量。對于大模型，單次的參數(shù)同步量一般都在 百 MB~GB 的量級，參數(shù)量巨大。

考慮到大模型巨大的數(shù)據(jù)量，除了“高帶寬”，大模型訓(xùn)練還對于網(wǎng)絡(luò)提出了“低延 時”的需求。大模型訓(xùn)練一般會將數(shù)據(jù)并行、流水線并行、張量并行等多種并行模式混合 使用，以充分利用集群的算力。然而所有的并行模式都會涉及“All Reduce”集合通信。多個“All Reduce”需要完成每一個點對點通信，因此集合通信存在“木桶效應(yīng)”，完成時 間由其中最慢的一段通信時間決定。任何一條鏈路的負(fù)載出現(xiàn)不均勻的情況，都會導(dǎo)致網(wǎng) 絡(luò)擁塞，大幅增加時延，嚴(yán)重影響訓(xùn)練效率。

RDMA 時延更低并提供更高帶寬，成為破局關(guān)鍵技術(shù)。傳統(tǒng) TCP 網(wǎng)絡(luò)因為主機側(cè)協(xié) 議棧開銷大，無法充分利用網(wǎng)絡(luò)帶寬。RDMA 通信技術(shù)通過網(wǎng)卡硬件實現(xiàn)通信控制，繞過 了主機側(cè)協(xié)議棧，讓一臺主機可以直接訪問另外一臺主機的內(nèi)存，可以將用戶應(yīng)用數(shù)據(jù)直 接傳入服務(wù)器存儲區(qū)，因此既避免了協(xié)議棧內(nèi)存拷貝，又節(jié)約了 CPU 的開銷。RDMA 通 信相比 TCP 可降低通信時延，且數(shù)據(jù)吞吐量更大，契合大模型 GPU 訓(xùn)練的場景。目前實 現(xiàn) RDMA 技術(shù)主要有 InfiniBand 和 RoCEv2 兩種方案，均可顯著降低端到端時延。

RDMA 技術(shù)帶來的高帶寬驅(qū)動交換機高速化。RDMA 技術(shù)讓一臺主機可以直接訪問 另外一臺主機的內(nèi)存，消除了外部存儲器復(fù)制和上下文切換的開銷，因而能解放內(nèi)存帶寬， 使單位時間內(nèi)網(wǎng)絡(luò)可傳輸?shù)臄?shù)據(jù)量大幅增加。更多可傳輸?shù)臄?shù)據(jù)量推動了業(yè)界對于交換機 “高速化”的需求，例如新華三推出了支持 RoCE 的以太網(wǎng)交換機，交換機的端口從 100G 向著 400G 演進。

高速率交換機出貨量逐步上升。根據(jù) IDC 的數(shù)據(jù)，全球及中國交換機市場中，速率 100M 以下的低速率端口將在 2024 年后逐步退出市場，千兆端口依舊為市場主流，而 10G 以上速率端口出貨量將逐步上升。

高速率交換芯片需求激增：交換芯片直接決定整機的交換容量、端口速率等核心性能 指標(biāo)，“高速化”的市場需求趨勢與交換機相似。中國商用交換芯片市場中，100G 及以上 的以太網(wǎng)交換芯片需求逐漸增多。根據(jù)灼識咨詢的數(shù)據(jù)，預(yù)計至 2025 年，100G 及以上 的中國商用以太網(wǎng)交換芯片市場規(guī)模將大幅增長，占比將分別達到 44.2%。

“UEC”成立，多家巨頭擁抱開放式以太網(wǎng)

隨著 AI 和高性能計算工作負(fù)載的快速發(fā)展，傳統(tǒng)以太網(wǎng)在提供智算網(wǎng)絡(luò)互連上存在較 多的局限性，而目前超級計算領(lǐng)域主流之一的 Infiniband 技術(shù)，因為歷史演進原因變成封 閉技術(shù)，無法充分利用當(dāng)前繁榮的以太網(wǎng)生態(tài)。因此以太網(wǎng)技術(shù)的進一步演進成為必然。2023 年 7 月，由 Linux 基金會主辦的超以太網(wǎng)聯(lián)盟 (Ultra Ethernet Consortium， UEC)正式成立，旨在超越現(xiàn)有的以太網(wǎng)功能。UEC 的創(chuàng)始成員包括 AMD、Arista、博通、 思科、Eviden、HPE、Intel、Meta 和微軟，都擁有數(shù)十年的網(wǎng)絡(luò)、人工智能、云和高性 能計算大規(guī)模部署經(jīng)驗。

2023 年 11 月 21 日，超以太網(wǎng)聯(lián)盟迎來新成員，包括阿里云、百度、字節(jié)跳動、戴 爾、華為、Juniper Networks、Marvell、新華三、諾基亞、騰訊等 27 家公司。

UEC 致力于打造一個與超級計算互連一樣高性能、與以太網(wǎng)一樣普遍且經(jīng)濟高效、 與云數(shù)據(jù)中心一樣可擴展的“新以太網(wǎng)”。UEC 基于當(dāng)前以太網(wǎng)的開放、可互操作、高性 能的通信架構(gòu)，提供針對高性能計算和人工智能進行優(yōu)化的高性能、分布式和無損的傳輸 層協(xié)議，滿足 HPC 和 AI 分布式計算的高帶寬和低延遲需求，提供最佳網(wǎng)絡(luò)利用率。預(yù)計 UEC 未來將會從四個緯度進行現(xiàn)有以太網(wǎng)技術(shù)的演進開發(fā)。（1）物理層：制定 增強以太網(wǎng)物理層、底層介質(zhì)和物理層客戶端（鏈路層）的性能、延遲和管理的規(guī)范。（2） 鏈路層：開發(fā)增強以太網(wǎng)鏈路層性能、延遲和管理的規(guī)范。（3）傳輸層：制定 AI/HPC 傳 輸規(guī)范，增強以太網(wǎng)的吞吐量、延遲、可擴展性和管理。（4）軟件層：為各種 AI/HPC 用例或應(yīng)用程序開發(fā)規(guī)范和/或軟件 API 和/或開源代碼。范圍包括但不限于：遠程內(nèi)存訪問 優(yōu)化、網(wǎng)絡(luò)計算（INC）以及安全、管理和存儲。2023 年 8 月，在 IEEE Hot Interconnects（HOTI，關(guān)注先進的硬件和軟件架構(gòu)、各 種互連網(wǎng)絡(luò)實現(xiàn)）國際論壇上，Intel、Nvidia、AMD 等巨頭進行了“EtherNET or EtherNOT ” 的討論，多家廠商堅定看好以太網(wǎng)方案。我們認(rèn)為在未來很長一段時間內(nèi)，以太網(wǎng)憑借其 通用性及開放性，仍會占據(jù)市場主導(dǎo)地位。

英特爾看好以太網(wǎng)的“開放性”

英特爾高級研究員、網(wǎng)絡(luò)和邊緣組首席硬件架構(gòu)師 Brad Burres 在 2023 HOTI 會議 的討論中明顯偏向于 EtherNET。Brad Burres 認(rèn)為，無論采用何種技術(shù)，都需要一個開放 的生態(tài)系統(tǒng)來降低整個行業(yè)的成本，并實現(xiàn)所需的軟件基礎(chǔ)設(shè)施。而隨著協(xié)議的成熟，除 非另一個開放的標(biāo)準(zhǔn)結(jié)構(gòu)立即出現(xiàn)，否則以太網(wǎng)將成為贏家。

AMD 認(rèn)為“Ethernet is the answer”

與英特爾相似，AMD 同樣更看好以太網(wǎng)方案。AMD 數(shù)據(jù)中心 GPU 系統(tǒng)架構(gòu)師 Frank Helms 在 2023 HOTI 會議上列舉了全球超級計算機 TOP500 榜單中第一名 Frontier、第二 名 Aurora 和第五名 LUMI，它們都基于以太網(wǎng)的 HPE Cray Slingshot-11 網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)進行連 接。AMD 堅信“Ethernet is the answer”。2023 年 12 月 7 日，AdvancingAI 發(fā)布會在 美國加州圣何塞舉行，會上 AMD 正式發(fā)布了其最新一代 AI 產(chǎn)品 MI 300A 與 MI 300X， 直接對標(biāo)英偉達之前推出的 H100。此外 AMD 發(fā)言稱“Ethernet is the answer”，堅信以 太網(wǎng)擁有更好的性能以及更好的大規(guī)模集群能力，在網(wǎng)絡(luò)開放性上遠勝其他方案。

Oracle 全面擁抱以太網(wǎng)

Oracle 堅決使用以太網(wǎng)而非 IB。Oracle 云基礎(chǔ)設(shè)施 (OCI) 利用 Nvidia GPU 和 ConnectX NIC 構(gòu)建基于 ROCEv2 RDMA 的超級集群。OCI 構(gòu)建了一個獨立的 RDMA 網(wǎng)絡(luò)，并針對 AI 和 HPC 工作負(fù)載進行了微調(diào)的自定義配置文件。

交換芯片國產(chǎn)替代加速

我們看好在數(shù)字經(jīng)濟政策不斷落地、AI 產(chǎn)業(yè)爆發(fā)的背景下，國產(chǎn)廠商進一步搶占以太 網(wǎng)交換芯片的市場份額，加速國產(chǎn)替代。主要邏輯如下：

（1） 國內(nèi)交換芯片廠商均為以太網(wǎng)組網(wǎng)路線，契合國內(nèi)主要需求。目前業(yè)內(nèi)交換 機主要分為以太網(wǎng)交換機和 IB 交換機兩種。以太網(wǎng)組網(wǎng)誕生伊始僅僅是為了 追求夏威夷群島上多系統(tǒng)的信息互通，其優(yōu)勢在于考慮到 lossy 有損網(wǎng)絡(luò)的丟 包情況，容錯率更高；但同時這種允許丟包的 lossy 機制難以支持超算數(shù)據(jù)中 心。而 IB 組網(wǎng)最初就是為了消除 HPC 場景下集群數(shù)據(jù)傳輸?shù)钠款i，用的是端到端的 lossless 的無損方案，更加適合如今的超算中心；但其網(wǎng)絡(luò)部署成 本高于以太網(wǎng)且應(yīng)用場景的通用性較低。上世紀(jì) 90 年代起 IB 與以太網(wǎng)就已 經(jīng)開始互相競爭，最終以太網(wǎng)憑借著通用性和靈活性成為市場的主導(dǎo)，到2019 年英偉達收購 Mellanox 之時，Mellanox 就本已經(jīng)是市面上僅剩的 InfiniBand 通訊產(chǎn)品主要供應(yīng)商了。目前僅有部分海外云廠商布局 IB 交換機，以英偉達 為主導(dǎo)；而思科、arista 等交換機巨頭自建立之初便堅定聚焦以太網(wǎng)方案。國 內(nèi)廠商則由于以太網(wǎng)交換機的通用性較高及成本相對較低，聚焦于以太網(wǎng)交 換機。國產(chǎn)廠商如盛科通信等均生產(chǎn)以太網(wǎng)交換芯片，因此本土產(chǎn)品與國內(nèi) 需求相契合。

（2） 本土廠商主導(dǎo)交換機市場，供應(yīng)鏈安全可控需求迫在眉睫。與交換芯片的海 外巨頭壟斷格局不同，我國交換機市場中本土廠商市占率較高。根據(jù) IDC 數(shù) 據(jù)統(tǒng)計，2022 年中國交換機市場由華為、新華三、銳捷、思科、中興通訊等 龍頭廠商占據(jù) 90%以上的主要份額。華為、思科、中興通訊以自研芯片為主， 其中中興通訊較早成立中興微電子啟動自研之路，不斷加大自研投入和比例， 于 2011 年推出第一代自研交換網(wǎng)套片，目前已完成最新一代交換套片 SA2/SF2 的研發(fā)，進一步夯實數(shù)據(jù)產(chǎn)品發(fā)展的基石；而新華三、銳捷網(wǎng)絡(luò)產(chǎn) 品所用交換 芯片 均以 外采 為主 。根據(jù)銳捷網(wǎng)絡(luò)招股書，銳捷網(wǎng)絡(luò)在 2019~2022H1 期間，接入交換機、匯聚交換機大約 50%使用國產(chǎn)芯片，核心 交換機芯片則基本以國外廠商供應(yīng)為主。交換機作為我國企業(yè)網(wǎng)、數(shù)據(jù)中心 等各類網(wǎng)絡(luò)環(huán)境中的核心設(shè)備，其質(zhì)量性能及可靠程度直接影響整體網(wǎng)絡(luò)環(huán) 境的安全性，因此整機廠商選擇自主可控的國產(chǎn)零部件供應(yīng)商成為重中之重。我們認(rèn)為未來國產(chǎn)交換機廠商將逐漸加速導(dǎo)入本土交換芯片，確保下游網(wǎng)絡(luò) 應(yīng)用的安全可控。

（3） 我國網(wǎng)絡(luò)芯片自給率仍需進一步提升。我國作為全球核心的半導(dǎo)體芯片消費 國家，芯片對外依存度高，高端芯片嚴(yán)重依賴進口，芯片自給率較低。根據(jù) IC insights 的數(shù)據(jù)顯示，2015 年以來我國芯片自給率從 15.9%提升至 17%， 但總體仍處于較低水平；同時根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院的測算顯示，2019 年我國 核心網(wǎng)絡(luò)設(shè)備芯片自給率低于 20%，仍需進一步提升。

綜上所述，我們認(rèn)為目前市占率較低的國產(chǎn)廠商有望進一步搶占市場份額，加速國產(chǎn) 替代。建議關(guān)注自研、商用兩條主線，推薦近年來產(chǎn)品突破較快的行業(yè)龍頭。

商用芯片：盛科通信多款芯片量產(chǎn)，25.6T 交換芯片在研

盛科通信是國內(nèi)以太網(wǎng)交換芯片龍頭，主營業(yè)務(wù)為以太網(wǎng)交換芯片及 配套產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計和銷售。公司創(chuàng)立于 2005 年，于 2019 年進入高速成長期，并于 2023 年 9 月成功上市。目前公司為國內(nèi)唯一能夠量產(chǎn)以太網(wǎng)交換芯片的上市公司，多款產(chǎn)品獲得中國電子學(xué)會“國際先進、部分國際領(lǐng)先”科技成果鑒定，為我國數(shù)字化網(wǎng)絡(luò)建 設(shè)提供了豐富的芯片解決方案。公司主打以太網(wǎng)交換芯片產(chǎn)品，交換機、解決方案為輔。

公司治理：中國電子控股，核心技術(shù)團隊經(jīng)驗豐富。中國電子直接持有公司 7.41%股 份，并通過其全資子公司持有中國振華 54.08%的股權(quán)；中國振華持有盛科 21.26%的股 份，因此中國電子合計控股約 20.5%，為公司第一大股東。公司具備經(jīng)驗豐富的高層次人 才梯隊，涵蓋了技術(shù)研發(fā)、市場銷售、生產(chǎn)運營、財務(wù)管理等各個方面。總經(jīng)理孫劍勇本 科畢業(yè)于清華大學(xué)電機系，研究生畢業(yè)于美國德克薩斯州大學(xué)機電系，曾任美國思科高級 工程師；副總經(jīng)理鄭曉陽畢業(yè)于浙江大學(xué)電機系、美國 CLEMSON 大學(xué)電機系，曾任美 國思科高級工程師。截至 2022 年 12 月 31 日，公司 460 名員工中研發(fā)人員達到 341 名， 占比 74.13% 。研發(fā)人員中有 158 名擁有碩士及以上學(xué)歷福公司擁有由多名行業(yè)內(nèi)專家組 成的核心技術(shù)團隊，核心技術(shù)人員均擁有 15 年以上集成電路設(shè)計經(jīng)驗。

穩(wěn) 步 推 進 芯 片 研發(fā) ， 積極 拓 展 商 用 場 景 ：公 司的 以太 網(wǎng)交 換芯 片主 要覆蓋 100Gbps~2.4Tbps 交換容量及 100M~400G 的端口速率。中端產(chǎn)品方面，公司于 2015 年 推出 GoldenGate 系列，交換容量 1.2Tbps，交換容量、端口能力、特性均處于推出時國 際先進水平。2019 年推出的 TsingMa 系列已處于量產(chǎn)階段，交換容量領(lǐng)先于中等密度 10G 級別競品，特性、本土化需求多個維度均具備較強優(yōu)勢，在 5G 承載接入、數(shù)據(jù)中心管理 交換機等新興領(lǐng)域?qū)崿F(xiàn)廣泛應(yīng)用。數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)方面，目前產(chǎn)品僅覆蓋中小規(guī)模數(shù)據(jù)中心， 12.8Tbps 及以上交換容量面向超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心的高性能交換產(chǎn)品尚在研發(fā)階段，路由 交換融合產(chǎn)品仍在布局階段。目前公司正積極拓寬產(chǎn)品矩陣，未來有望在高中低端產(chǎn)品實 現(xiàn)全方位覆蓋。

在研高端產(chǎn)品對標(biāo)全球龍頭：公司以太網(wǎng)交換芯片產(chǎn)品中，TsingMa.MX 系列交換容 量達到 2.4Tbps，支持 400G 端口速率，支持 5G 承載特性和數(shù)據(jù)中心特性。GoldenGate 系列芯片交換容量達到 1.2Tbps，支持 100G 端口速率，支持可視化和無損網(wǎng)絡(luò)特性。TsingMa 系列芯片集成高性能 CPU，為企業(yè)提供安全、可靠的網(wǎng)絡(luò)，并面向邊緣計算提 供可編程隧道、安全互聯(lián)等特性。公司預(yù)計 2024 年推出 Arctic 系列，交換容量最高達 到 25.6Tbps，支持最大端口速率 800G，面向超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心。目前，行業(yè)領(lǐng)先廠商博 通、Marvell 面向超大規(guī)模數(shù)據(jù)中心的以太網(wǎng)交換芯片的交換容量已達到 51.2Tbps，最大 端口速率達到 1600G。

優(yōu)質(zhì)客戶集中度高，粘性強：公司與國內(nèi)主流通信和信息技術(shù)廠商等建立了長期、穩(wěn) 定的合作伙伴關(guān)系。2020-2022 年公司前五大客戶相對穩(wěn)定，收入占比分別為 56.65% /68.87%/74.97%，集中度逐漸提高，其中邁普通信+中電港（實控人：中國電子）、蘇州斯 維通、武漢藍途始終為公司前五大客戶，占比較高，份額較為穩(wěn)定。公司高端產(chǎn)品 TsingMa.MX 系列的主要客戶包括中電港（主要終端客戶為新華三）、斯維通（主要終端 客戶為銳捷網(wǎng)絡(luò)）、邁普通信等。

財務(wù)狀況速覽：營業(yè)收入大幅上漲，在 2019-2022 年間，盛科通信積極開展業(yè)務(wù)、擴 大市場份額，營業(yè)收入高速增長，從 1.92 億元上升至 7.68 億元，2023 年前三季度營收 8.77 億元，同比+58.72%。凈利潤扭虧為盈：公司所處的集成電路為技術(shù)密集型行業(yè)，盛 科通信為保持產(chǎn)品競爭力，前期研發(fā)投入較高，2023 年前三季度扭虧為盈，盈利 0.43 億 元。

自研芯片：中興通訊十年磨劍，初露鋒芒

中興通訊是全球領(lǐng)先的綜合通信信息解決方案提供商，成立于 1985 年，致力于為全球電信運營商、政企客戶及個人消費者提供創(chuàng)新的技術(shù)與產(chǎn)品 解決方案。堅持長期投入，掌控底層核心技術(shù)。中興通訊最早于上世紀(jì) 90 年代開啟芯片自研之 路，之后于 2003 年成立全資子公司中興微電子，主要負(fù)責(zé)通信核心技術(shù)的研發(fā)。在芯片 領(lǐng)域，公司具有近 30 年研發(fā)積累，通過在無線網(wǎng)、有線網(wǎng)、數(shù)通設(shè)備等領(lǐng)域持續(xù)推動核 心芯片自研，構(gòu)建全棧算網(wǎng)底座。2008 年中興通訊啟動交換網(wǎng)芯片的自研并于 2011 年成 功推出第一代自研交換網(wǎng)套片，并迅速在路由器等產(chǎn)品上成功應(yīng)用。隨后的幾年，中興通訊持續(xù)改進交換網(wǎng)技術(shù)，緊跟工藝革新的節(jié)奏，以 3 年一代的速度進行交換網(wǎng)芯片的更新 換代，以最快的速度，和客戶共享工藝紅利。2018 年中興通訊推出交換容量 9Tbps 的第 四代自研交換網(wǎng)芯片，達到業(yè)界一流水平。2020 年，中興通訊啟動第五代自研交換網(wǎng)芯 片的研發(fā)。

當(dāng)前，中興通訊打造新一代基于自主研發(fā)核心器件和軟件平臺的交換機。公司的 ZXR10 9900X 系列核心交換機，具備大容量、高性能、高可靠的性能特點，面向云計算 虛擬化的數(shù)據(jù)中心網(wǎng)絡(luò)，提供超大的交換容量和高密度的 10GE、40GE、100GE 接口。此外，公司的交換機如 ZXR10 S600E 搭載了 CLOS 架構(gòu)交換芯片，實現(xiàn)無阻塞信元交換 和快速、靈活業(yè)務(wù)適配能力，同時系統(tǒng)提供高密度全線速的千兆、萬兆、100GE 端口業(yè)務(wù) 板卡，從而滿足用戶多層次的鏈路帶寬需求。

財務(wù)情況速覽：2018~2022 年中興通訊財務(wù)狀況良好，營收穩(wěn)健增長，分別為 855/907 /1015/1145/1230 億元；2018 年經(jīng)歷美國制裁風(fēng)波后凈利潤迅速實現(xiàn)扭虧為盈，最近三年 歸母凈利潤分別為 43/68/81 億元。

審核編輯：黃飛

?