Jerry Brito是非營利性研究和倡導(dǎo)中心Coin Center執(zhí)行董事，重點是加密貨幣技術(shù)面臨的公共政策問題。

Brito為CoinDesk寫的第一份每月專欄說SAFT框架盡管有限制性，可是考慮到目前法律的模糊性和短期內(nèi)明確立法的可能性，這是將來代幣發(fā)行機(jī)構(gòu)的合理路徑。

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讓我們來解釋一個常見的誤解。

在最近喬治敦大學(xué)法學(xué)院（Georgetown Law）的金融科技會議上，美國商品期貨交易委員會（Commodity Futures Trading Commission）委員Brian Quintenz說，預(yù)售提供的加密代幣“可以變形”。他說：

“從融資角度看，一開始它們也許是證券，但是之后某個時間點，也許很快甚至立刻變成商品”。

這就是很多人對“未來代幣簡單協(xié)議”（SAFT）概念的理解，也就是代幣一開始是證券，之后變成商品。Quintenz愿意談?wù)撔碌姆珊驼郀幷?，很了不起，但是那并不是SAFT代幣分發(fā)模型本來的工作原理。

SAFT架構(gòu)背后的動力是一個事實：沒有確定哪種代幣是證券，哪種不是證券的明確規(guī)則。哪些是證券只能通過荷威測試（Howey）來確定某些特定代幣的事實和情形。所以由于這些不確定性，想要進(jìn)行代幣預(yù)售的一些人相信未來這些代幣會成為商品，而目前發(fā)行證券可以保證一旦正常運(yùn)作的網(wǎng)絡(luò)開發(fā)出來，或者應(yīng)用程序投入使用，代幣開始發(fā)行，投資者將獲得代幣（也就是SAFT）。

一旦分發(fā)代幣，首批投資者就會在二級市場向希望使用這個網(wǎng)絡(luò)或應(yīng)用的人銷售這些代幣，或者把代幣未來需求作為投機(jī)手段的人，然后恰當(dāng)?shù)淖龇ㄊ菍Υ鷰胚M(jìn)行荷威測試，確定它們是否是證券。

SAFT發(fā)行機(jī)構(gòu)和投資者賭的是美國證監(jiān)會（SEC，Securities and Exchange Commission）或法庭則進(jìn)行荷威測試時認(rèn)定代幣不是證券。

所以不會存在代幣從證券到商品的“變形”。我們持有的是兩個不同的東西：現(xiàn)在是將來也是證券的SAFT工具，另一個是以前不是未來也不是證券的代幣。這不僅是學(xué)術(shù)上的區(qū)分。變形聞所未聞，盡管兩步走策略并不是新事物，但也不是難以想象的。

沒有保證

關(guān)于這種安排有兩件事要注意。首先這種架構(gòu)不一定有效。

首先，我和其他很多人相信當(dāng)代幣發(fā)行的時候，可以用荷威測試證明代幣不符合證券特點。但是這只是一種論點，SEC和法庭也許不會接受它。

第二，論點依據(jù)事實和情形，以及特定代幣的經(jīng)濟(jì)事實。尤其是論點的基礎(chǔ)是代幣價值不依賴最初發(fā)行機(jī)構(gòu)持續(xù)的努力；而且除了投機(jī)這個驅(qū)動力，市場對代幣的需求由代幣商業(yè)或消費(fèi)用途帶動。

而且前面提過，并沒有確定哪些代幣是證券的明確測試，代幣的推定用途并不能避免它被劃分為證券。

細(xì)節(jié)任務(wù)

SAFT方法很聰明，但是聰明往往是法律論證不足的標(biāo)志。在這個情形中，有理由相信SEC必須想要善待這個聰明的論點。

我們必須記住SEC的任務(wù)不僅是機(jī)械化地應(yīng)用證券法，而不管結(jié)果如何。否則，我們就不會有如此靈活的逐個證券分析測試。SEC的任務(wù)是“保護(hù)投資者，維護(hù)公正性，維持秩序，保護(hù)有效市場，促進(jìn)資本形成”。它適用證券法都是服務(wù)于這個任務(wù)。

考慮到這個，站在SEC委員的角度看。你會想要怎樣的世界呢？一種是代幣預(yù)售一直向公眾公開，包括并不精于此道的小型投資者，希望他們會購買并使用代幣，而不是用于投機(jī)。另一種是開發(fā)者用證券工具把代幣預(yù)售限制在合格投資者范圍內(nèi)，只有網(wǎng)絡(luò)或應(yīng)用程序可以使用了，才可以使用代幣，那么它們是否可以向公眾公開呢？

在我看來，似乎保護(hù)不精明的小型投資者，促進(jìn)資本形成的政策目的更傾向于SAFT方法，即使它是很新很聰明的架構(gòu)，可以拓寬已有法律的范圍。

長期愿望

更好的政策是SEC發(fā)布指導(dǎo)意見，明確計劃如何對代幣預(yù)售進(jìn)行荷威測試，或者國會制定新的法律，確定明確的測試，按某些標(biāo)準(zhǔn)將代幣排除在證券法律之外。

國會當(dāng)然必須考慮為提供代幣交易服務(wù)的交易所搭建安全港，這些代幣有實際價值，并不符合特定規(guī)則下的證券類別，就像GDAX（全球數(shù)字資產(chǎn)交易所）的新的數(shù)字資產(chǎn)框架（Digital Asset Framework）。

但是鑒于政治現(xiàn)實，SEC或國會未來幾年這樣做的可能性很可能相當(dāng)?shù)汀?/p>

盡管值得支持這種可能更好的方法，我不認(rèn)為任何人會期待企業(yè)家冷眼旁觀國會或SEC采取行動，而不是采取SAFT方法避開美國買家，或者避開代幣預(yù)售。

分一杯羹

最后，SAFT方法有不好的效應(yīng)，可能將一般公眾排除在外（盡管如果SAFT遵守SEC眾籌規(guī)則就可以避免這個效應(yīng)）。

但是這并不是代幣銷售獨有的問題。這是政府選擇如何保護(hù)小型投資者的問題，他們是否創(chuàng)建一些機(jī)制，限制富人參與很多投資機(jī)會。

現(xiàn)在也許該消除這些限制，但是這個政策問題不僅僅是關(guān)于代幣銷售?？吹絿鴷?a target="_blank">區(qū)塊鏈核心小組（Blockchain Caucus）主席、眾議員David Schweikert通過兩黨立法進(jìn)行這方面的努力，令人高興；最近他的提議已經(jīng)獲得議院通過，并將拓寬合格投資者的范圍。

這些問題的教訓(xùn)是什么？別因為苛求完美而錯過美好的結(jié)果。