來源：時(shí)代財(cái)經(jīng)

文／李卓玲 高秋榕

繼特斯拉之后，蔚來、理想等造車新勢(shì)力繼續(xù)上演瘋狂“創(chuàng)富神話”。

美東時(shí)間11月4日，蔚來股價(jià)創(chuàng)出歷史新高，市值上攻突破500億美元大關(guān)，截至收盤，市值高達(dá)512.7億美元。

在美團(tuán)網(wǎng)創(chuàng)始人兼CEO王興還在感嘆“蔚來的市值已經(jīng)超過寶馬了”的后一天，蔚來持續(xù)“開掛”，一舉超過同為百年車企巨頭的通用汽車，并遠(yuǎn)遠(yuǎn)拋開福特汽車近200億美元市值。

而這種戲劇性的變化，不是偶然。在蔚來背后，理想汽車市值已超過菲亞特克萊斯特，并以百億美元差距在法拉利背后“伺機(jī)而動(dòng)”。而與理想僅相差20億美元左右的小鵬汽車，與福特汽車的距離也僅落后了百億美元。

在百年未有之大變局下，面對(duì)從誕生就擁有互聯(lián)網(wǎng)、科技基因加持的新造車企之逆襲，這些從燃油車時(shí)代廝殺而出，有著悠久歷史、龐大體量的老牌車企，顯然百感交集。

在業(yè)界看來，新和舊的顛覆，是時(shí)代選擇的結(jié)果。

對(duì)于傳統(tǒng)車企而言，或許這已是資本給予的最理性的估值。與被資本熱炒未來的新勢(shì)力不同的是，老牌車企被資本市場(chǎng)以當(dāng)下銷量、業(yè)績來衡量。

資本的故事總有講完的一天，那么，對(duì)于已居市值高位的新造車企而言，資本預(yù)期是否已產(chǎn)生泡沫，后續(xù)子彈還能飛多遠(yuǎn)？

“這些企業(yè)容易吸引市場(chǎng)資金進(jìn)入，基本是對(duì)未來預(yù)期的看好，所以市場(chǎng)愿意給它偏高的估值；但是，當(dāng)太多資金進(jìn)入，估值嚴(yán)重上升時(shí)，預(yù)計(jì)這些新能源汽車獨(dú)角獸的價(jià)格會(huì)出現(xiàn)回調(diào)，估值不會(huì)一直往上?！?1月4日，川財(cái)證券海外研究部研究員王一棠在接受時(shí)代財(cái)經(jīng)采訪時(shí)稱。

特斯拉、蔚來等撐起全球逾3成車企市值

事實(shí)上，今年年初，特斯拉和蔚來合計(jì)市值僅有800億美元。而經(jīng)過今年前10個(gè)月的飆漲，特斯拉和國內(nèi)三家新造車企已撐起全球上市車企逾3成的市值。

據(jù)全球上市公司市值排行網(wǎng)站companiesmarketcap的數(shù)據(jù)，截至11月4日，其統(tǒng)計(jì)的全球34家上市車企合計(jì)市值高達(dá)1.5萬億美元。其中，以特斯拉，以及蔚來、理想、小鵬為代表的國內(nèi)造車新勢(shì)力，市值合計(jì)高達(dá)近5000億美元，占比32%。

圖片來源：市值排行網(wǎng)站companiesmarketcap截圖從全球來看，截至11月4日，特斯拉以3990億美元高居全球上市車企市值首位，相當(dāng)于2個(gè)豐田汽車。今年6月，特斯拉首度超越豐田成為全球市值最高的汽車企業(yè)，目前其市值已經(jīng)甩出第二名豐田汽車2158.6億美元。

近一年來，特斯拉市值漲幅達(dá)43.55%，在全球上市公司市值排行榜中由年初的144位上升至第13位。

而在國內(nèi)，2018年，成立4年、僅交付2200臺(tái)車的蔚來便已登陸紐交所，成為國內(nèi)新造車第一股”。上市之初，蔚來市值不足70億美元，如今卻憑借超500億美元的市值打敗寶馬、通用，相當(dāng)于1.7個(gè)福特，近一年市值漲幅高達(dá)58.5%。

寶馬的市值從2009年的236.7億美元一度漲至2015年的732.8億美元，不過，近5年來，其市值卻接連跌破700億、600億和500億美元關(guān)口，目前僅有477.6億美元。僅今年以來，寶馬市值每天蒸發(fā)高達(dá)552萬美元。

而近10年來，通用汽車的市值一直在500億美元關(guān)口前后徘徊，僅在2013年短暫突破過600億美元關(guān)口，目前市值為504.3億美元，今年以來，其市值每天蒸發(fā)約26萬美元。

而蔚來則在上市以后成為名副其實(shí)的“后起之秀”。

2019年，蔚來市值僅有42.7億美元，遠(yuǎn)低于寶馬的市值，但今年下半年以來，蔚來市值高飛猛進(jìn)，接連突破100億、200億、300億、400億、500億美元關(guān)口，僅用了不到半年的時(shí)間，就突破了寶馬十年的市值積累，相當(dāng)于今年以來，蔚來市值平均每天增長1.5億美元。

2019年，蔚來創(chuàng)始人、董事長、CEO李斌被戲稱為“最慘的人”，不僅遭遇了CFO謝東螢等眾多高管離職，甚至在最困難的時(shí)候，連股東高瓴資本也進(jìn)行了清倉。但今年以來蔚來引入了70億元戰(zhàn)投、增發(fā)募資超過20億美元，其逆風(fēng)翻盤使李斌一舉變成2020年“最飄的人”，按13.8%的持股比例計(jì)算，其身家高達(dá)70.88億美元。

今年以來，以理想、小鵬為代表的造車新勢(shì)力迎來資本盛宴，二者分別以212億美元和197億美元的市值擠進(jìn)全球上市車企市值排行榜的前20名。蔚來、理想、小鵬相繼赴美上市，而威馬在官宣高達(dá)100億元融資后也有意登陸科創(chuàng)板，合眾新能源旗下的哪吒汽車也啟動(dòng)C輪融資，并計(jì)劃在明年赴科創(chuàng)板IPO。

估值暴漲背后的邏輯

實(shí)際上，追溯起市值軌跡，無論是特斯拉還是蔚來汽車等新造車企，都有自己的上漲階段和邏輯。

以特斯拉為例，特斯拉本輪上漲周期實(shí)際源于2019年底，并可劃分成兩個(gè)階段，2019年10月至2020年2月期間，其漲幅超200%。這一階段，特斯拉業(yè)績開始實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)正，其中2019年Q3凈利為1.43億美元，而Model 3產(chǎn)銷也在持續(xù)放量。

由此可見，此輪上漲可歸因于銷量持續(xù)上行，同時(shí)實(shí)現(xiàn)連續(xù)季度盈利，導(dǎo)致市場(chǎng)對(duì)特斯拉成長性、盈利前景預(yù)期強(qiáng)化。

而第二階段主要是2020年3月至今，期間漲幅超400%。這一階段上漲背景或在于，年初大眾ID3遭遇較大的軟件漏洞問題，讓市場(chǎng)意識(shí)到特斯拉自動(dòng)駕駛技術(shù)優(yōu)勢(shì)仍在擴(kuò)大，長期看，特斯拉將通過軟件收入獲取絕大部分行業(yè)利潤，這一趨勢(shì)可與科技巨頭蘋果類比，其估值似乎也開始向科技股切換。

據(jù)悉，特斯拉的軟件收入由3塊業(yè)務(wù)產(chǎn)生，分別是車聯(lián)網(wǎng)功能、在線系統(tǒng)升級(jí)（OTA）和全自動(dòng)駕駛（FSD）。公開資料顯示，特斯拉的汽車制造業(yè)務(wù)凈利潤常年只有2%，軟件顯然會(huì)是未來規(guī)模效應(yīng)之下的主要收入來源。

特斯拉 圖片來源：時(shí)代財(cái)經(jīng)攝“由于估值體系的切換，今年特斯拉市銷率大幅拔高，基本參照奈飛、蘋果等科技股估值。”有證券分析師對(duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)分析道，在毛利率本已顯著超過傳統(tǒng)車企上，未來軟件服務(wù)大概率會(huì)幫助它實(shí)現(xiàn)和蘋果、奈飛類似生意模式、盈利能力。“大家可能只看到Model 3不斷降價(jià)，但卻忽視特斯拉的目的，即為用戶節(jié)省出購買全自動(dòng)駕駛（FSD）的錢，培養(yǎng)用戶更多使用自動(dòng)駕駛功能，最終做大軟件業(yè)務(wù)利潤?！?/p>

目前，特斯拉汽車業(yè)務(wù)毛利率已顯著高于傳統(tǒng)車企。從財(cái)報(bào)上看，特斯拉今年Q3毛利率為23.5%，同比提升4.6個(gè)百分點(diǎn)。而公開數(shù)據(jù)顯示，2019年奧迪、奔馳和寶馬毛利率分別為14.5%、16.9%和17.3%，被外界稱為最賺錢車企的豐田汽車，近年來平均在18.1%左右。

而蔚來汽車今年以來股價(jià)大漲的邏輯，同樣亦有跡可循。

一方面今年4月底蔚來獲合肥政府70億元融資，從財(cái)務(wù)上看暫時(shí)化解其資金壓力，隨后發(fā)布Q2財(cái)報(bào)時(shí)，轉(zhuǎn)正的毛利率、現(xiàn)金流顯示出蔚來基本面在不斷改善，進(jìn)入第三季度，不斷攀升的交付量亦在證明其在特斯拉國產(chǎn)后的競(jìng)爭(zhēng)中具備長期潛力，這種認(rèn)知扭轉(zhuǎn)市場(chǎng)對(duì)蔚來競(jìng)爭(zhēng)力的認(rèn)可，并逐漸演繹價(jià)值回歸。

再加上特斯拉“點(diǎn)燃”行業(yè)熱情，頂起新能源板塊估值天花板，也間接給予蔚來樂觀的估值溢價(jià)。

子彈還能飛多遠(yuǎn)？

“新能源是能看五年成長的行業(yè)，所以估值會(huì)比較高?！?1月4日，華西證券策略分析師萬科麟對(duì)時(shí)代財(cái)經(jīng)表示，再加上現(xiàn)在新造車企的估值體系切換，與蘋果等科技股對(duì)標(biāo)，先炒預(yù)期，只要新能源汽車行業(yè)一直成長，估值仍有望持續(xù)，想象空間也就大。

日前發(fā)布的《新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2021—2035年）》提出，到2025年新能源汽車新車銷售占比要達(dá)到車輛總銷售的20%左右。而據(jù)中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，今年前三季度，新能源汽車整體銷量只有73.4萬輛，占整體汽車銷量（1711.6萬輛）的比例僅4.3%，未來前景巨大。

事實(shí)上，資本對(duì)于新能源汽車的投資熱情在經(jīng)緯創(chuàng)投的研究報(bào)告中可見端倪。在其此前發(fā)布的《大變革前夜：我們?yōu)槭裁磮?jiān)定布局電動(dòng)車？》中曾指出其中邏輯：我們看好電動(dòng)車領(lǐng)域，這是一個(gè)極為廣闊的市場(chǎng)，也是一個(gè)不可能被一家公司所壟斷的市場(chǎng)。電動(dòng)車對(duì)比傳統(tǒng)燃油車，不僅僅是能源革命那么簡單，更像是蘋果對(duì)比諾基亞、智能手機(jī)對(duì)比功能機(jī)，是一個(gè)顛覆性的機(jī)會(huì)……

2014年，特斯拉首批Model S在國內(nèi)市場(chǎng)交付，掀起了國內(nèi)的“造車潮”；經(jīng)過數(shù)年的優(yōu)勝劣汰，國內(nèi)造車新勢(shì)力的競(jìng)爭(zhēng)格局也日漸明朗。

今年前10個(gè)月的累計(jì)銷量數(shù)據(jù)顯示，蔚來以3.14萬輛的交付量繼續(xù)領(lǐng)跑，增速同比翻倍；去年才實(shí)現(xiàn)交付的理想沖至第二位，共交付新車2.19萬輛；小鵬汽車則以超60%的同比銷量增速位居第三位，交付量達(dá)1.71萬輛。

不過，在老牌汽車制造業(yè)巨頭面前，這個(gè)數(shù)據(jù)依然微小。以被蔚來反超的寶馬而言，僅第三季度，寶馬（含MINI）就在中國市場(chǎng)售出新車超23萬輛，同比增長31.1%。放眼全球，表現(xiàn)依然強(qiáng)勁，第三季度寶馬集團(tuán)（含BMW、MINI、勞斯萊斯）在全球市場(chǎng)售出新車67.57萬輛。

從銷量看，新造車企并未展現(xiàn)出顛覆，而在技術(shù)上，似乎亦并未構(gòu)建起具長遠(yuǎn)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的護(hù)城河。與此同時(shí)，縱觀汽車行業(yè)跌宕百年，并未有哪家企業(yè)能憑技術(shù)優(yōu)勢(shì)壟斷絕對(duì)的市場(chǎng)份額，更何況如今想象空間仍巨大的新能源領(lǐng)域。

而事實(shí)上，汽車行業(yè)始終以制造業(yè)為本質(zhì)。在傳統(tǒng)車企巨頭正積極轉(zhuǎn)身，擁抱電氣化時(shí)代的當(dāng)下，新勢(shì)力能否在未來資金、品牌溢價(jià)、技術(shù)等綜合實(shí)力較量中，由資本市場(chǎng)的顛覆，轉(zhuǎn)移至實(shí)體經(jīng)濟(jì)的顛覆，還需要讓子彈再飛一下。

“現(xiàn)階段新舊勢(shì)力的市值顛覆一方面是因?yàn)橘Y本市場(chǎng)看好能源類新經(jīng)濟(jì)企業(yè)的發(fā)展，給新經(jīng)濟(jì)獨(dú)角獸給予了未來發(fā)展更高的預(yù)期?！痹谕跻惶慕邮軙r(shí)代財(cái)經(jīng)采訪時(shí)表示，但另一方面，現(xiàn)階段確實(shí)已經(jīng)有了一定的泡沫，目前新能源車還處于發(fā)展階段，短期內(nèi)無法取代傳統(tǒng)汽車，尤其有的業(yè)績現(xiàn)階段還處于虧損狀態(tài)。

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