阿里、Meta之后科技行業(yè)的最大IPO。

時(shí)隔7年，經(jīng)歷上市、私有化并購和出售紛爭后，芯片IP巨頭Arm終于重啟上市。

Arm在本周一向美國證券交易委員會(huì)（SEC）遞交招股書，預(yù)計(jì)9月登陸納斯達(dá)克。屆時(shí)，Arm有望成為今年全球最大IPO。

Arm在2016年被軟銀以320億美元收購。隨后，軟銀以80億美元的價(jià)格將Arm 25%的股份出售給了Vision Fund（軟銀愿景基金）。今年8月，軟銀又花費(fèi)161億美元向軟銀愿景基金回購了這25%的股份，從而對(duì)Arm達(dá)到百分百控股。

五年過去，Arm的身價(jià)增長了一倍。根據(jù)這次股份回購價(jià)格，Arm的估值達(dá)到了644億美元。

一來一回，軟銀在Arm身上一共投入了大約401億美元。因此，只要Arm最終上市估值大于401億，軟銀的這筆收購就沒有虧損。

市場信息透露，軟銀對(duì)Arm的IPO目標(biāo)是在600-700億美元之間，軟銀將只計(jì)劃出售Arm約占10%的股份。因此，軟銀集團(tuán)整體盈利大約在200億-300億美元左右。

Arm的二次上市可能成為科技行業(yè)第三大IPO（另兩個(gè)為2014年阿里巴巴上市和2012年Meta上市），今年全球最大的IPO。

Arm的估值增長上并未全然體現(xiàn)其價(jià)值——過去7年，除了英特爾市值在下跌，芯片巨頭英偉達(dá)市值增長了近20倍，臺(tái)積電增長了3倍，高通增長了不到2倍，但Arm作為芯片IP的定位，和獨(dú)特的商業(yè)模式，依然讓它備受商業(yè)巨頭追捧。

軟銀表示仍將持有Arm大部分股權(quán)，而Arm的幾家最大客戶，包括蘋果、英偉達(dá)、三星和亞馬遜都計(jì)劃成為主要投資者。

對(duì)大公司來說，追逐Arm上市，為何重要？

1.壟斷也無法帶動(dòng)增長

Arm是一家提供IP授權(quán)的芯片公司，在芯片設(shè)計(jì)的上游提供芯片設(shè)計(jì)，讓芯片設(shè)計(jì)企業(yè)能基于ARM IP（知識(shí)產(chǎn)權(quán)），結(jié)合芯片用途進(jìn)行修改，再交由臺(tái)積電等晶圓代工廠生產(chǎn)制造。

這決定了Arm的商業(yè)本質(zhì)，是一家提供技術(shù)和服務(wù)的輕資產(chǎn)公司。Arm不生產(chǎn)芯片，也沒有過重的存貨壓力，但Arm提供的IP服務(wù)，構(gòu)建了全球5000億美元芯片市場的技術(shù)底座。

圖源：Arm招股書

Arm預(yù)計(jì)，基于ARM架構(gòu)的芯片出貨量達(dá)到2500億顆，僅截止2023財(cái)年，這一出貨量就超過300億顆，比截至2016年財(cái)年增長約70%。

Arm在智能手機(jī)市場的CPU IP中占據(jù)壟斷地位。來自智能手機(jī)和消費(fèi)電子產(chǎn)品的版稅收入占Arm總版稅收入的50%以上，Arm稱，全球約有 70%的人、99%的智能手機(jī)都用到了Arm的技術(shù)。

Arm的商業(yè)模式分為兩種付費(fèi)模式：提供一次性IP授權(quán)的許可模式，和按照制造芯片數(shù)量付費(fèi)的版稅模式。在招股書中，Arm羅列為Arm Total Access協(xié)議、Arm Flexible Access協(xié)議、技術(shù)許可協(xié)議（TLA）、架構(gòu)許可協(xié)議 （ALA）、版稅使用費(fèi)共5種授權(quán)協(xié)議。

版稅使用費(fèi)是Arm營收的大頭。在芯片設(shè)計(jì)企業(yè)基于ARM IP設(shè)計(jì)并制造芯片后，Arm能從每片出貨的芯片中收取版稅費(fèi)，且隨著芯片中所使用的ARM IP增多，收入增加。在2023財(cái)年，版稅使用費(fèi)收入占Arm總收入的63%。

然而，在移動(dòng)端市場的壟斷并未給Arm帶來高營收。Arm在2023財(cái)年?duì)I收僅26.79億美元，相比之下，英特爾2022財(cái)年?duì)I收超過630億美元，英偉達(dá)營收168億美元。

壟斷未帶來高收益，可能是單價(jià)過低。據(jù)New Street 估計(jì)，Arm從一款高端智能手機(jī)中的抽成僅為1.5美元，中低端款的抽成可能得按美分算。

而受到全球智能手機(jī)市場出貨量低迷影響，Arm在2023財(cái)年?duì)I收已同比下滑1%。在截至6月30日的最新財(cái)季，Arm季度收入同比下降2.5%。

與營收相比，Arm高達(dá)95.4%的毛利率更為亮眼，在2021年、2022年也分別為93%、95%。

受益于Arm商業(yè)模式，隨著芯片IP的持續(xù)、多次授權(quán)，使用ARM IP的用戶越多，Arm的技術(shù)研發(fā)成本也被攤得更薄。

Arm表示，截至2023財(cái)年，約有46%的版稅費(fèi)用收入來自1990年至2012年期間發(fā)布的產(chǎn)品，簽署技術(shù)許可或收取特許權(quán)使用費(fèi)不產(chǎn)生任何直接成本。

為了維系技術(shù)壁壘，Arm每年投入不菲的研發(fā)費(fèi)用。2021財(cái)年、2022財(cái)年、2023財(cái)年，Arm財(cái)年總收入分別為20.27億美元、27.03億美元和26.79億美元；對(duì)應(yīng)的研發(fā)費(fèi)用分別為8.14億美元、9.95億美元、11.33億美元，分別占同期年收入的40%、37%、42%；

Arm表示，研發(fā)投資用于開發(fā)未來將獲得許可的產(chǎn)品，并在之后的數(shù)年（通常是數(shù)十年）內(nèi)收取版稅費(fèi)。在最新的財(cái)季報(bào)告中，截至2023年6月30日，Arm獲得6.75億美元的營收，投入了3.37億美元的研發(fā)費(fèi)用。

這也讓Arm的凈利潤在2021～2023年之間，分別只剩下3.88億美元、5.49億美元、5.24億美元，只占到營收的19%、20%、19.5%。

在服務(wù)三星、蘋果、高通等手機(jī)廠商之外，使用ARM IP的公司還包括全球最大的科技公司（如亞馬遜和 Alphabet）、主要半導(dǎo)體芯片供應(yīng)商（如 AMD、英特爾、NVIDIA）、汽車行業(yè)老牌企業(yè)、領(lǐng)先的汽車供應(yīng)商、物聯(lián)網(wǎng)創(chuàng)新者等。截至2022年12月31日，Arm在云計(jì)算、網(wǎng)絡(luò)設(shè)備、汽車和消費(fèi)電子等增長市場的市場份額分別為10.1%、25.5%、40.8%和32.3%。

Arm認(rèn)為，在以上領(lǐng)域的總潛在市場（TAM）約為2025億美元，預(yù)測TAM將以6.8%的復(fù)合年增長率（CAGR）增長，預(yù)計(jì)到2025年，達(dá)到約2466億美元。

Arm還在加大滲透服務(wù)器市場。近日，英偉達(dá)發(fā)布的全新 AI 超級(jí)芯片GH200 Grace Hopper的封裝CPU（中央處理器）芯片采用Arm技術(shù)?？萍季揞^亞馬遜旗下的AWS云計(jì)算部門，也使用基于基于Arm的Graviton處理器。美國數(shù)據(jù)中心芯片公司Ampere也推出了業(yè)界基于Arm架構(gòu)的處理器。

2.重啟上市前的7年

Arm上市一波三折，如今終于走到上市前夕。

Arm 成立于 1990 年，最初的產(chǎn)品定位是高性能、高能效、易于編程且易于擴(kuò)展的處理器，首批基于Arm的產(chǎn)品之一是當(dāng)今平板電腦的前身。

1998 年，Arm在倫敦證券交易所和納斯達(dá)克股票市場公開上市，直到2016年，被控股股東軟銀集團(tuán)看上，軟銀斥資320億美元收購Arm，并將其從紐交所私有化。

軟銀的創(chuàng)始人孫正義對(duì)Arm極為看好，在2017年他曾對(duì)投資人說，“我將把Arm交易視為我一生中最重要的交易”，此后孫正義也向外透露計(jì)劃在2023年，推動(dòng)Arm以更高估值重新上市。

意料之外的是，Arm并未給軟銀帶來預(yù)期中的收益，而是隨著智能手機(jī)市場的逐漸飽和，Arm營收在2017年～2019年間原地踏步，營收分別為18.31億美元、18.36億美元和18.98億美元。

2020年，軟銀集團(tuán)試圖以400億美元將Arm出售給英偉達(dá)，這一號(hào)稱半導(dǎo)體史上最大的并購案，本擬在18個(gè)月內(nèi)完成，但最終在高通、英特爾以及各國監(jiān)管機(jī)構(gòu)的反對(duì)下，以失敗告終，英偉達(dá)還付出了12.5億美元的分手費(fèi)。

今年卸任Arm CEO的西蒙?賽加斯（Simon Segars）曾將Arm稱作 "科技行業(yè)的瑞士"，以凸顯中立地位，如果被英偉達(dá)收購，Arm的中立地位顯然不復(fù)存在。

上市前夕，Arm與客戶高通陷入訴訟糾紛，2022年8月，高通收購了使用Arm架構(gòu)的公司Nuvia，且拒絕向Arm支付授權(quán)費(fèi)。Arm曾表示，高通從2025年起將無法對(duì)外出售Arm架構(gòu)芯片，Arm許可證協(xié)議將在2024年終止。

不過Arm也在招股書中表露出擔(dān)憂，與客戶陷入訴訟糾紛會(huì)損害與其他客戶的關(guān)系。而且，高通目前是Arm的主要客戶，占Arm截至2023財(cái)年總收入的11%。

上市前，軟銀集團(tuán)曾計(jì)劃讓Arm在紐約和倫敦兩地上市，由于英國政府未能給予更多承諾以及英國首相的多次調(diào)整，Arm最終赴美上市。

3.最大客戶變最大對(duì)手

在招股書中，Arm也披露了Arm中國——安謀科技（中國）有限公司的重要性。

在2023年財(cái)年和2022財(cái)年中，Arm的前五大客戶分別占總收入的約57%和56%。其中，安謀科技分別占總收入的約24%和18%，是Arm最大的單一客戶。

2018年，軟銀推動(dòng)在中國成立Arm中國的合資公司時(shí)，簽署了IPLA條款，這一知識(shí)產(chǎn)權(quán)許可協(xié)議條款中規(guī)定，Arm授予Arm China某些專有權(quán)，將知識(shí)產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)許可給中國客戶。

根據(jù)Arm與安謀科技簽訂的IPLA條款，Arm有權(quán)獲得安謀科技在Arm IP產(chǎn)品上產(chǎn)生的約90%的收入。2021財(cái)年、2022財(cái)年、2023財(cái)年，Arm根據(jù)IPLA條款確認(rèn)的收入分別為4.13億美元、4.74億美元、6.49億美元，根據(jù)與安謀科技的服務(wù)份額安排確認(rèn)的費(fèi)用分別為5270萬美元、6350萬美元、6410萬美元。

據(jù)安謀官方信息，自2018年成立到2021年，安謀營收增長了250%。

在2020年至2022年間，Arm與安謀科技一度陷入紛爭。Arm兩次罷免安謀科技CEO吳雄昂，在2020年6月的罷免失敗后，最終在2022年4月29日，通過完成安謀科技的工商變更獲得勝利，推動(dòng)深圳清華大學(xué)研究院副院長劉仁辰和軟銀愿景基金管理合伙人陳恂，共同擔(dān)任新的聯(lián)席CEO。吳雄昂在全員信中強(qiáng)烈譴責(zé)，表示這一變更存在重大法律瑕疵。

也是自2022年4月起，吳雄昂及其有效控制下的一些實(shí)體在中國法院發(fā)起多起訴訟。Arm在招股書中稱，迄今為止，所有在初審法院解決的案件都得到了對(duì)安謀科技有利的解決，但訴訟仍可上訴。

Arm認(rèn)為，如果這些案件中的某些被裁定對(duì)安謀科技不利，可能會(huì)導(dǎo)致安謀科技的公司治理和管理結(jié)構(gòu)進(jìn)一步改變，這可能會(huì)降低軟銀集團(tuán)對(duì)安謀科技進(jìn)行有效監(jiān)督的能力，并對(duì)Arm的業(yè)務(wù)、運(yùn)營結(jié)果、財(cái)務(wù)狀況和前景產(chǎn)生重大不利影響。

此前，Arm中國已在吳雄昂的推動(dòng)下，改名為“安謀科技（中國）有限公司”，旨在“去Arm化”。如今，在“安謀科技”公眾號(hào)的簡介界面，又加上了“Arm China”的標(biāo)注，同時(shí)Arm和軟銀為安謀科技增加了兩名管理者，以相互鉗制。

然而安謀科技的變量風(fēng)險(xiǎn)仍然存在——Arm對(duì)安謀科技并沒有實(shí)際控制權(quán)。

2022年3月，Arm將安謀科技的全部股權(quán)出售給軟銀集團(tuán)子公司Acetone Limited，作價(jià)約為9.3億美元，換取了相當(dāng)于代價(jià)90%的本票和股份。 截至目前，Acetone Limited擁有安謀科技約48%的股權(quán)，厚樸投資管理公司間接擁有約35%的股權(quán)，其他中方直接或間接持有約17%。Arm在Acetone Limited中擁有10%的無表決權(quán)權(quán)益，相當(dāng)于在安謀科技中擁有約4.8%的間接所有權(quán)權(quán)益。

根據(jù)Arm中國條款，軟銀集團(tuán)關(guān)聯(lián)公司有權(quán)任命安謀科技的少數(shù)董事，不過軟銀集團(tuán)任命的董事不能單方面實(shí)施某些措施，比如需要安謀科技全體董事或超級(jí)多數(shù)董事參與的措施。雙方形成制約，都無法直接控制和管理安謀科技，安謀科技依然獨(dú)立運(yùn)營。

安謀科技還能進(jìn)行獨(dú)立研發(fā)。根據(jù)IPLA條款，Arm禁止安謀科技開發(fā)微處理器內(nèi)核，僅允許安謀科技在Arm同意的情況下使用Arm IP開發(fā)衍生產(chǎn)品，但安謀科技可以獨(dú)立開發(fā)除微處理器內(nèi)核之外的競爭產(chǎn)品。

事實(shí)上，在獨(dú)立運(yùn)營5年后，安謀自研團(tuán)隊(duì)陸續(xù)推出AI芯片IP周易、安全芯片IP山海、視頻芯片IP玲瓏、嵌入式CPU IP星辰4條產(chǎn)品線，在2020年底安謀科技的戰(zhàn)略是，一邊通過ARM IP獲取授權(quán)費(fèi)用，一方面通過“定制化 + 平臺(tái)化” 自研系列產(chǎn)品。

安謀曾稱其自研產(chǎn)品線已獲得超100個(gè)本土客戶，其中30家客戶已流片量產(chǎn)，2021年芯片出貨量超過1億片。一些決定加入安謀中國的工程師表示，是受到能在安謀中國自研IP的感召。

據(jù)了解，Arm此前和吳雄昂的紛爭之一是，Arm管理層懷疑錢分少了。從2019年底起，Arm要求吳雄昂提供安謀的客戶和運(yùn)營信息以更細(xì)致地了解銷售情況。

在招股書中，Arm表示此前在獲取Arm中國的數(shù)據(jù)時(shí)遇到問題，雖然問題已經(jīng)得到解決，但難以保證訪問會(huì)再次受限，如果未來Arm中國不提供準(zhǔn)確的信息，可能再次對(duì)收入和業(yè)績產(chǎn)生負(fù)面影響。Arm表示，對(duì)Arm中國可能帶來的風(fēng)險(xiǎn)，能采取的措施有限。

最大客戶變最大對(duì)手，Arm與安謀中國的抓馬故事可能還將繼續(xù)上演。