來源：億歐網(wǎng)

作者：馬曉龍

2020年7月16日，中芯國際登陸科創(chuàng)板。

18天閃電過會，6700億元市值，380倍市盈率，超額募資532.3億元，中芯國際成為A股近十年來最大規(guī)模IPO。

截至2020年8月26日收盤，中芯國際市值為5100億元，較發(fā)行當天最高市值跌去了1700億元，近5個交易日的平均交易額僅為30億元，不到首發(fā)當天的1/16。

股價持續(xù)走低，國內(nèi)芯片公司頻繁受到美國打壓，被寄予厚望的中芯國際能否扛起中國芯片制造的大旗？

上市首月，市值蒸發(fā)1700億

早在2004年3月，中芯國際就在紐交所和港交所同時上市，一舉創(chuàng)造了當時全球第三大規(guī)模的IPO。但2019年6月，美股中芯國際股價累計下跌69%，從紐交所退市。

如今科創(chuàng)版的上市，使得中芯國際成為港股和A股兩地上市的企業(yè)。

股價持續(xù)走弱，是源于公眾對中芯國際的預期逐漸回歸理性?！芭菽北粩D掉，從而引導公眾將關注點聚焦在中芯國際的內(nèi)在價值上，而不是緊緊盯著它的股價走勢。

另一個值得關注的現(xiàn)象是，中芯國際在科創(chuàng)板上市當天，港股中芯國際卻暴跌25.23%，與A股“冰火兩重天”。

“靴子落地”，利好兌現(xiàn)，港股中芯國際補跌也在情理之中。

2020年5月5日，中芯國際首次披露將在科創(chuàng)板上市的消息，至7月15日，港股中芯國際累計上漲194%，除去業(yè)績的因素，更多的則是公眾預期在推動。即便在之后的一個月時間里，股價下跌44%，較5月5日的15.26港元依舊上漲63%，市值1920億港元（約合1700億元）。

中芯國際的科創(chuàng)板市值5100億元，港股市值1700億元。如果以科創(chuàng)板市值來看，港股明顯低估；如果以港股市值來看，科創(chuàng)板明顯高估。那么，中芯國際的真實市值到底是多少？

截至2020年8月25日收盤，中芯國際的總股本76.93億股，港股發(fā)行57.55億股，收盤價24.95港元，這部分發(fā)行的港股市值1440億港元（約合1280億元）；科創(chuàng)板發(fā)行19.38億股，收盤價66.26元，則這部分發(fā)行的A股市值1280億元。

這樣算下來，中芯國際市值應為2720億元。未來，中芯國際的股價走勢，將很大程度上依賴自己在先進制程上的突破，以及公眾是否持續(xù)看好中芯國際。

人才流失之痛

中芯國際的股價變動只是表象，促使其股價變動的是背后真實的生產(chǎn)經(jīng)營情況。

2000年，中芯國際落戶上海，并一度得到了行業(yè)巨頭的認可，相繼拿下IBM、東芝、高通等大單。

好景不長，由于中芯國際的部分員工來自臺積電，被指竊取臺積電的技術，遭到臺灣方面的罰款，“被迫”簽訂屈辱的和解條款，支付臺積電1.75億美元的賠款，并允許臺積電監(jiān)視自己的技術，張汝也被取消臺灣籍身份，才使風波平息。

2006年，中芯國際被臺積電告到美國法院，不僅需要支付臺積電2億美元的賠款和10%的股權，張汝今還被限制3年內(nèi)不得從事芯片業(yè)。

臺積電背后的最大股東是美國資本，中芯國際無法避免地使用了美國相關的技術和零部件，面臨著同業(yè)和美國的雙重施壓。

隨著“張汝今時代”的落幕，失去靈魂人物的中芯國際，開啟了一段風雨飄搖的旅程。

張汝今離開后，作為上海市經(jīng)濟決策委員會委員，也是將中芯國際引入上海的傳奇人物江上舟臨危受命。僅僅2年后，江上舟突發(fā)疾病猝然離世。江上舟的去世，使得中芯國際內(nèi)部的平衡關系被打破，十年前埋下的“隱形***”一觸即發(fā)。

沖突首先發(fā)生在時任CEO王寧國與COO楊士寧之間，上演了一出股東與管理層對于公司控制權的爭奪戰(zhàn)。

據(jù)媒體當時的報道，當年王寧國為了帶領中芯國際實現(xiàn)盈利，將客戶區(qū)別對待，引發(fā)了當時代表國資利益的大股東大唐電信的不滿。在江上舟去世的第3天，突發(fā)政變，想要在股東大會上趕走王寧國，但是沒有得到多數(shù)股東的同意。

公司管理層內(nèi)耗，也讓中芯國際處于謠言的漩渦中。最終王、楊兩人雙雙出局，慘淡收場。

截至當前，中芯國際經(jīng)歷了不同派系股東的暗流涌動、4任董事長、5任CEO的更迭，導致其戰(zhàn)略方向上也搖擺不定。

第3任CEO邱慈云執(zhí)掌中芯國際6年，主張“穩(wěn)中求勝“，放棄追求先進的制程，更加注重成熟工藝；放棄張汝今推崇的擴張戰(zhàn)略，轉(zhuǎn)而將戰(zhàn)線收縮至國內(nèi)。

直到2017年10月梁孟松的加入，中芯國際才又開始“轉(zhuǎn)守為攻”，轉(zhuǎn)而攻堅先進制程。

現(xiàn)在的中芯國際，內(nèi)部治理處于相對穩(wěn)定狀態(tài)，但是卻面臨著嚴重的人才流動問題。

據(jù)中芯國際《2019年企業(yè)社會責任報告》數(shù)據(jù)，2019年員工流失率控制在17.5%，較2018年下降了4.5%。其中兩組數(shù)據(jù)觸目驚心：上海流失員工高達50%，年齡低于30歲的員工流失68.6%。也就是說，2019年上海員工更新了一半，超2/3的30歲以下員工離開中芯國際。

高員工流失率在芯片制造這樣的技術密集型產(chǎn)業(yè)顯得格外扎眼，技術來自人才，沒有人才的儲備和積淀，給中芯國際未來的發(fā)展增加了更多的不確定性。

中芯國際員工工資待遇不及臺積電可觀、福利逐漸形同虛設、內(nèi)部爭斗不斷，導致了大量員工的離開。

2019年研發(fā)人員的平均薪酬為36.7 萬元，而畢業(yè)生進入臺積電的起薪就有50萬元以上，工作幾年，還有機會拿到股票分紅。

針對公司福利，中芯國際前員工知乎上爆料稱，2009年后，公司優(yōu)惠購房與私立學校等福利逐漸沒了。

這就是中芯國際，在內(nèi)外部風雨飄搖下艱難成長。

砸錢萬能？

兩期大基金注入超300億元、科創(chuàng)板募資超500億元。不管怎樣，中芯國際已經(jīng)步入正軌。

在不少人腦海中，還留存著“集中力量辦大事”的概念，認為只要向中芯國際砸足夠多的錢，中芯國際就會解決一切技術難題迎頭趕上世界先進水平。

那么，用錢能否砸出“第二個臺積電”呢？答案可能并不樂觀。

制程越先進，芯片的制造成本就會越降低，同時性能會提升；但是，資本支出會呈指數(shù)上升，需要更長的時間進行技術積累構(gòu)筑“護城河”。

目前，臺積電是芯片制造領域的龍頭老大，一統(tǒng)7nm江湖，月產(chǎn)能10萬片，并準備好在2020年下半年量產(chǎn)5nm。3nm也正在攻堅階段，根據(jù)gizmochina報道，預計在2020年建廠、2021年試產(chǎn)、2022年下半年量產(chǎn)；

三星緊隨其后，7nm、5nm市場表現(xiàn)并不好，想要通過率先量產(chǎn)3nm扳回一局；

英特爾堅持垂直整合模式，布局芯片全產(chǎn)業(yè)鏈，設計、生產(chǎn)制造與封裝測試一個都不落下，導致自身先進制程進度明顯放緩，目前量產(chǎn)10nm，2021年量產(chǎn)7nm。

格羅方德、聯(lián)電紛紛宣布放棄7nm研發(fā)，中芯國際成了孤獨的“追光者”。

梁孟松的加入，為中芯國際按下了技術的“快進鍵”。中芯國際在沒有***的條件下，研發(fā)采取“跳代”的方式，直接跳到14nm，然后跳過10nm，繼續(xù)向N+1（介于14nm~7nm之間）、N+2（相當于7nm）發(fā)展。

或許，只有這種“放手一搏”的心態(tài)，才讓中芯國際在未來有機會追趕甚至超越臺積電，避免在競爭激烈的低端芯片市場，博取微薄利潤。

如果中芯國際后續(xù)發(fā)展更為先進的制程（5nm，甚至3nm），現(xiàn)階段看，還是繞不過***。其實，早在2018年5月，中芯國際就向荷蘭ASML訂購了一臺最新的EUV***，總價1.5億美元，但截至目前尚未收到。

受歐美技術封鎖，中芯國際獲得EUV***的可能性較小。

億歐科創(chuàng)分析師夏一哲認為，當前中芯國際面臨最大的不確定性依然來自美國的政策風險，其設備難以回避美方的技術，如果美國要限制中芯國際，其可能無法承擔***的任務。

以麒麟710A為例，雖然中芯國際的14nm已經(jīng)實現(xiàn)量產(chǎn)，比起臺積電12nm制成的麒麟710降頻了，說明技術差距還是很大。

億歐科創(chuàng)分析師鄧環(huán)宇表達了不同的觀點，他認為，先進制程固然重要，但更重要的是國產(chǎn)化先進制程。

中芯國際被推到舞臺中央，很大程度上源于華為被美國禁止，兩家公司的命運息息相關。

雖然消費電子業(yè)務是華為盈利最多的部分，但華為核心是一家通訊企業(yè)，通訊業(yè)務是關鍵，這也恰恰是華為的幸運。因為通訊業(yè)務對芯片的要求較低，達到28nm即可；而消費電子業(yè)務至少也要達到14nm，華為最新的機型已經(jīng)到7nm。

所以，中芯國際的最大挑戰(zhàn)是：做出一條28nm自主可控的生產(chǎn)線。