11月23日美股盤前，小牛電動(dòng)發(fā)布了2020財(cái)年第三季度財(cái)報(bào)。營(yíng)收盈利低于市場(chǎng)預(yù)期，財(cái)報(bào)發(fā)布后股價(jià)一度跌近13%。截至美股研究社發(fā)稿，每股報(bào)32．99美元，總市值為24．28億美元。

作為國(guó)內(nèi)電動(dòng)自行車的革命者，打著全球領(lǐng)先的智能鋰電電動(dòng)車的旗號(hào)，小牛與在港股上市的雅迪以及在A股上市的新日并成為“雙輪電動(dòng)三杰”。據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院，在19年的品牌關(guān)注度僅次于銷量第一的雅迪。受疫情影響今年在中國(guó)的銷量也是猛增，股價(jià)一路暴漲279%。

然而，本次財(cái)報(bào)發(fā)布股價(jià)跌幅頗有些大，雖然與本季度小牛電動(dòng)營(yíng)收凈利潤(rùn)同比均有所增長(zhǎng)，卻未能達(dá)到市場(chǎng)預(yù)期有所關(guān)系，但最重要的原因是小牛在財(cái)報(bào)中將第四季度的營(yíng)收增速?gòu)娜径鹊?6%下降到了15%。這使得部分投資者對(duì)其產(chǎn)生一些擔(dān)憂，進(jìn)而影響到市場(chǎng)情緒波動(dòng)。

那么，小牛電動(dòng)為何要將第四季度營(yíng)收預(yù)期增速調(diào)低？決定進(jìn)軍印尼市場(chǎng)的小牛能成功實(shí)現(xiàn)自己的野心嗎？美股研究社認(rèn)為，結(jié)合本季度財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)或許能得到一些答案。

營(yíng)收“疫”外同比反彈式增長(zhǎng)，中國(guó)市場(chǎng)成營(yíng)收主要驅(qū)動(dòng)力

財(cái)報(bào)顯示：小牛本季度營(yíng)收為8．94億元，較去年同期增長(zhǎng)36．7%;兩輪電動(dòng)車全球銷售25萬輛，比去年同期增長(zhǎng)67．9%。

本季度市場(chǎng)營(yíng)收預(yù)期為9．84億元，而小牛實(shí)際的營(yíng)收為8．94，低市場(chǎng)預(yù)期營(yíng)收大概10%左右。美股研究社認(rèn)為這與小牛電動(dòng)的營(yíng)收來源有較大的關(guān)系。小牛電動(dòng)的營(yíng)收主要分為國(guó)際市場(chǎng)與中國(guó)市場(chǎng)，其中中國(guó)市場(chǎng)的銷售收入占據(jù)電動(dòng)自行車總收入的92．6%，而國(guó)際市場(chǎng)僅僅占據(jù)總收入的7．4%。

中國(guó)在年初爆發(fā)疫情，隨后迅速發(fā)起隔離，人們恢復(fù)上班的時(shí)間也相對(duì)較快，相較于風(fēng)險(xiǎn)更大的公共出行交通，越來越多的人選擇購(gòu)買電動(dòng)自行車用于通勤，小牛電動(dòng)也隨著受益，銷量一路暴增，擴(kuò)張速度也非?？欤缘谌径纫詠淼娜齻€(gè)月在中國(guó)的專營(yíng)店就增加了182家。

但隨著疫情影響變小與經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，城市公共交通系統(tǒng)慢慢恢復(fù)正常運(yùn)行，加上電動(dòng)車價(jià)值高較日常生活用品的使用周期較長(zhǎng)，一般在2～3年，人們對(duì)于電動(dòng)自行車的購(gòu)買需求也在逐漸下降。

除此之外，共享電動(dòng)車也是沖擊小牛銷量與營(yíng)收的一個(gè)重要因素。事實(shí)上比起花幾千塊買一臺(tái)電動(dòng)車，人們或許更愿意只花幾十塊就能騎一個(gè)月的共享電動(dòng)車。經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇也使得共享單車的覆蓋區(qū)域與投放量在不斷增長(zhǎng)。

根據(jù)iMedia Research（艾媒咨詢）數(shù)據(jù)顯示，2019年中國(guó)共享電單車數(shù)量已超過100萬輛。未來五年，隨著各大平臺(tái)穩(wěn)步推進(jìn)共享電單車投放布局，用戶共享電單車需求將進(jìn)一步得到激發(fā)，尤其在三四線城市的滲透率將保持快速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，預(yù)計(jì)2025年共享電單車投放車輛將超過800萬輛，2019年到2025年的復(fù)合增長(zhǎng)率將達(dá)到41．4%。

國(guó)外市場(chǎng)的營(yíng)收萎縮也是一個(gè)重要原因。國(guó)外爆發(fā)疫情時(shí)間節(jié)點(diǎn)相較中國(guó)更晚，情況也較為嚴(yán)峻，這也使得小牛的海外市場(chǎng)同比增長(zhǎng)較為緩慢，第二季度海外市場(chǎng)的兩輪電動(dòng)車銷售為5690萬元，同比下降了53．2%，而本季度也僅僅增長(zhǎng)了6．3%，影響到本季度的營(yíng)收表現(xiàn)。

除了國(guó)內(nèi)國(guó)外的市場(chǎng)，小牛之所以將第四季度的營(yíng)收增速調(diào)低，美股研究社認(rèn)為在很大程度上跟天氣有關(guān)系。冬季是電動(dòng)自行車的淡季，由于冬季在外騎車安全風(fēng)險(xiǎn)更高，并且不像汽車那樣能夠遮擋住在騎行過程中的寒風(fēng)，人們會(huì)更傾向于使用公共交通出行，購(gòu)買電動(dòng)自行車的意愿也比較低。

凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)平緩，營(yíng)業(yè)成本走高拉低毛利率

財(cái)報(bào)顯示，小牛電動(dòng)本季度凈利潤(rùn)為8000萬，同比增長(zhǎng)20．5%;毛利潤(rùn)為1．87億元，毛利率為20．9%，去年同期為22%。每ADS盈利1．01元，市場(chǎng)預(yù)期1．3元，去年同期0．87元。

小牛電動(dòng)的凈利潤(rùn)自去年第四季度以來增長(zhǎng)較為穩(wěn)健，毛利率則穩(wěn)定在20%左右，凈利潤(rùn)的穩(wěn)健提升與成本得到控制，而營(yíng)收增速高于成本增速有較大關(guān)系。

在本季度中，小牛電動(dòng)的銷售及營(yíng)銷費(fèi)用為5，080萬元，較2019年第三季度的5，710萬元減少11．0%，占收入的百分比為5．7%。減少的主要原因是小牛電動(dòng)在本季度中廣告及促銷費(fèi)用減少，而對(duì)電動(dòng)車本身的價(jià)格進(jìn)行了折扣銷售，每個(gè)電動(dòng)踏板車的成本為人民幣2，819元，比上一季度的3，408元下降17．3%。

而研發(fā)費(fèi)用為2，890萬元，較2019年第三季度的1，710萬元增長(zhǎng)69．4%，主要是由于給研發(fā)新產(chǎn)品的員工漲薪以及設(shè)計(jì)新產(chǎn)品的費(fèi)用增加了。根據(jù)財(cái)報(bào)小牛電動(dòng)計(jì)劃第四季度在印度尼西亞市場(chǎng)推出新的Gova產(chǎn)品。

而增長(zhǎng)的最多的是一般及管理費(fèi)用為人民幣2750萬元，較2019年第三季度的人民幣1280萬元增加了115．8%，這主要受到外匯兌現(xiàn)等其他因素的影響。

雖然小牛電動(dòng)定位是中高端產(chǎn)品，但事實(shí)上小牛的低端產(chǎn)品銷售占比在不斷增大，這影響到公司的毛利與毛利率。根據(jù)老虎證券整理的數(shù)據(jù)，小牛的各系列電動(dòng)車銷量中，19年以前增長(zhǎng)最快的是價(jià)格最為便宜的U系列，銷售占比從2017年的25．8%上升至2019年的49．1%。而20年上市的更便宜的2000～3000元G0的兩款車型，更是成為銷售爆款，在2020年Q3實(shí)現(xiàn)銷售6．77萬輛。

加速出擊海外，小牛能如愿以償拿下印尼市場(chǎng)嗎？

根據(jù)前瞻產(chǎn)業(yè)研究院整理的數(shù)據(jù)，目前中國(guó)的電動(dòng)自行車市場(chǎng)越來越往頭部企業(yè)集中，近六成的市場(chǎng)份額被排名前六的企業(yè)瓜分，而雅迪與其他電動(dòng)企業(yè)的銷量差距逐漸拉大，成為行業(yè)龍頭。國(guó)內(nèi)市場(chǎng)漸趨向飽和，形成頭部壟斷效應(yīng)，競(jìng)爭(zhēng)十分激烈，而小牛的海外市場(chǎng)份額占總營(yíng)收比重較小，還有很大的增長(zhǎng)空間。這可以說是小牛進(jìn)軍海外市場(chǎng)最重要的原因。

除此之外，根據(jù)EBWR（Electric Bikes Worldwide Report，EBWR）和Statista披露的歷年數(shù)據(jù)，在各個(gè)國(guó)家及地區(qū)中，亞太地區(qū)和西歐占據(jù)了全球電動(dòng)自行車市場(chǎng)的絕大部分。其中亞太地區(qū)占據(jù)了電動(dòng)自行車市場(chǎng)94．39%的市場(chǎng)份額，西歐的占比則為4．60%。其余地區(qū)電動(dòng)自行車市場(chǎng)份額占比均在1%以下，中國(guó)目前占全球小型電動(dòng)汽車市場(chǎng)的30%左右，這意味著亞太地區(qū)還有60%的增長(zhǎng)空間。

小牛在財(cái)報(bào)中表示，計(jì)劃在第四季度在印度尼西亞市場(chǎng)推出新的Gova產(chǎn)品。營(yíng)銷活動(dòng)和預(yù)售將從12月開始，并計(jì)劃在未來幾年內(nèi)擴(kuò)展產(chǎn)品組合和零售網(wǎng)絡(luò)。

選擇印度尼西亞作為下一個(gè)出海對(duì)象的重點(diǎn)或許跟印度尼西亞離中國(guó)不是那么遠(yuǎn)之外，還有一個(gè)重要的原因是2019年的人均GDP情況中，印度尼西亞排在中國(guó)的后兩位排名第6，人均GDP為4200美元，與中國(guó)的消費(fèi)水平較為接近，并且擁有將近3億的人口數(shù)量，是繼中國(guó)、印度和美國(guó)之后的第四大人口大國(guó)。

并且印度尼西亞特殊復(fù)雜的地形，擁有許多個(gè)小島嶼，正適合電動(dòng)車這樣短航線的交通工具，可發(fā)展的市場(chǎng)空間十分強(qiáng)大。然而，值得擔(dān)憂的是，小牛的價(jià)格一向以高端為主，此次進(jìn)軍印尼的產(chǎn)品定價(jià)很有可能是成敗與否的關(guān)鍵，此外作為知名度較低的海外產(chǎn)品，要與印尼本土的電動(dòng)車品牌競(jìng)爭(zhēng)，需要耗費(fèi)大量的人力物力以及本土化思路。小牛的野心很大，但它能否如愿以償，美股研究社將繼續(xù)跟蹤報(bào)道。

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