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核心觀點

1． EEPROM國內(nèi)龍頭，進軍NOR拓寬產(chǎn)品線。EEPROM是聚辰的核心業(yè)務，目前是全球第三，中國第一的EEPROM芯片設計公司，2019年全球市占率9．7%，是業(yè)內(nèi)少數(shù)同時具備工業(yè)級EEPROM和汽車級EEPROM研發(fā)設計能力的企業(yè)，其中智能手機攝像頭EEPROM全球第一，2018年市占率高達43%。音圈馬達和智能卡芯片業(yè)務衍生于EEPROM，成為營收增長的新動力，前三季度音圈馬達業(yè)務同比增長267%，未來公司積極開拓NOR Flash業(yè)務，成長空間進一步打開。

2．受益5G和電車驅動，EEPROM行業(yè)成長邏輯確定。基于按字節(jié)操作的唯一性，在手機模組數(shù)量升級、汽車電動化驅動下，EEPROM數(shù)量和存儲密度需求持續(xù)增加。預計到2023年手機EEPROM需求量將達到55．25億顆?，F(xiàn)今，平均每輛車的EEPROM使用量在12顆以上，未來，隨著ADAS應用和車載攝像頭數(shù)量的增加，EEPROM在汽車電子的使用量也將隨之增加。預計全球EEPROM市場規(guī)模將由2020年的7．93億美元提升到2023年的9．05億美元。

3．毛利率迎來拐點，產(chǎn)品組合優(yōu)化助力毛利穩(wěn)健修復。新產(chǎn)品的初期溢價以及音圈馬達業(yè)務大幅增長導致產(chǎn)品結構調(diào)整對毛利率產(chǎn)生一定影響，我們認為公司當前毛利率已達歷史低點。未來公司進一步拓寬EEPROM產(chǎn)品的應用領域，向汽車電子和DDR5內(nèi)存條等更高附加值的領域拓展，隨著公司大容量產(chǎn)品占比的提高，以及閉環(huán)和光學防抖（OIS）等高毛利產(chǎn)品的推出，將會提升綜合毛利率。

4．優(yōu)質客戶持續(xù)開拓，或將受益意法罷工。智能手機攝像頭EEPROM芯片領域，公司作為三星Galaxy系列產(chǎn)品的本土供應商，已與舜宇、歐菲、丘鈦、信利、立景、富士康等行業(yè)領先廠商建立長期合作關系公司。汽車級EEPROM領域，已與中芯國際進行合作，進一步提升公司在汽車級EEPROM領域的技術實力及行業(yè)影響力。在計算機及周邊領域，公司與瀾起科技合作研發(fā)DDR5 EEPROM產(chǎn)品。除此以外，意法半導體是全球EEPROM行業(yè)第一龍頭，市占率高達37%，我們認為意法半導體的罷工停產(chǎn)將迫使部份EEPROM的需求轉向替代廠商，聚辰及其他相關供應商或將獲益。

投資建議：預計公司2020-2022年實現(xiàn)業(yè)收入分別為5．28、6．76和8．18億元;實現(xiàn)歸屬于母公司凈利潤分別為1．32、1．73和2．14億元，給予推薦評級。

風險提示：手機銷量及搭載攝像頭數(shù)量不達預期;行業(yè)競爭加劇導致產(chǎn)品單價下滑;音圈馬達驅動客戶拓展不達預期

正文如下

1 EEPROM國內(nèi)龍頭，行業(yè)成長確定性明確

1．1 橫向布局持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品結構

聚辰股份以EEPROM為核心業(yè)務起家，衍生出音圈馬達和智能卡芯片業(yè)務，未來布局NOR Flash和混合信號芯片業(yè)務，市場空間持續(xù)打開。其產(chǎn)品廣泛應用于智能手機、液晶面板、藍牙模塊、通訊、計算機及周邊、醫(yī)療器械、白色家電、汽車電子、工業(yè)控制等眾多領域。

EEPROM是聚辰的核心業(yè)務，2019年營收占比高達88%。聚辰是全球第三，中國第一的EEPROM芯片設計公司，2019年市占率9．7%，是業(yè)內(nèi)少數(shù)同時具備工業(yè)級EEPROM產(chǎn)品和汽車級EEPROM產(chǎn)品研發(fā)設計能力的企業(yè)，其中智能手機攝像頭EEPROM全球第一，2018年市占率高達43%。

智能手機攝像頭和汽車電子是EEPROM市場增長的主要驅動力?；诎醋止?jié)操作的唯一性，在手機模組數(shù)量升級、汽車電動化驅動下，EEPROM數(shù)量和存儲密度需求持續(xù)增加。預計到2023年手機EEPROM需求量將達到55．25億顆?，F(xiàn)今，平均每輛車的EEPROM使用量在12顆以上，未來，隨著ADAS應用和車載攝像頭數(shù)量的增加，EEPROM在汽車電子的使用量也將隨之增加。預計全球EEPROM市場規(guī)模將由2020年的7．93億美元提升到2023年的9．05億美元。

公司EEPROM在智能手機攝像頭以外的應用：除了手機攝像頭的應用外，公司也在向其他工業(yè)級EEPROM領域拓展，在計算機及周邊領域，公司與瀾起科技合作研發(fā)DDR5 EEPROM產(chǎn)品。

公司在汽車電子領域的業(yè)務布局：公司現(xiàn)已擁有A2等級的全系列汽車級EEPROM產(chǎn)品，主要應用于汽車娛樂系統(tǒng)、液晶顯示等外圍部件。公司已與中芯國際在汽車級EEPROM工藝領域進行合作，進一步提高公司研發(fā)技術與上游供應商工藝的匹配度，提升公司在汽車級 EEPROM領域的技術實力及行業(yè)影響力。

在音圈馬達方面，智能手機的攝像模組是主要推動力。聚辰借助EEPROM的優(yōu)勢，成功研發(fā)了音圈馬達驅動芯片和EEPROM二合一產(chǎn)品，同時保留了兩部分的優(yōu)勢，關鍵性能指標達到業(yè)內(nèi)領先水平。依托智能手機EEPROM產(chǎn)品的客戶資源優(yōu)勢，以及前期的技術積累和市場拓展，今年公司音圈馬達驅動業(yè)務增速迅猛，前三季度實現(xiàn)銷售收入2，921．6萬元，同比增長267．7%。攝像模組中，前置自動對焦鏡頭和后置多鏡頭攝像模組成為音圈馬達的主要增長點。據(jù)統(tǒng)計，2018年全球規(guī)模達到1．43億美元，2023年將進一步提升到2．73億美元。同時，隨著中國手機產(chǎn)業(yè)鏈逐步成熟，國內(nèi)音圈馬達企業(yè)逐步打破日韓企業(yè)的壟斷，聚辰等中國企業(yè)也將由中低端向中高端布局，預計未來國產(chǎn)音圈馬達產(chǎn)量及市場份額將繼續(xù)保持增長。

1．2 受益產(chǎn)品結構改善，公司毛利率穩(wěn)步提升

由于芯片新產(chǎn)品初期推出有一定溢價，疊加公司音圈馬達驅動芯片產(chǎn)品產(chǎn)銷大幅增長導致產(chǎn)品結構調(diào)整，公司綜合毛利率2017年以來一直呈現(xiàn)下降趨勢。展望未來，我們認為隨著公司大容量產(chǎn)品占比的提高，以及閉環(huán)和光學防抖（OIS）等高毛利產(chǎn)品的推出，將會提升綜合毛利率，公司未來毛利率將會持續(xù)修復。

2 下游客戶持續(xù)開拓，或將受益意法罷工

根據(jù)賽迪顧問統(tǒng)計，2018年聚辰為全球排名第三的EEPROM產(chǎn)品供應商，占有全球約8．17%的市場份額，市場份額在國內(nèi)EEPROM企業(yè)中排名第一。意法半導體為全球第一的EEPROM供應商，2018年市占率高達37%，根據(jù)智通財經(jīng)報道，意法半導體（ST）的三個主要工會CAD、CFDT和CGT數(shù)百名員工分別在各自所在的工廠上發(fā)起了罷工活動，我們認為罷工停產(chǎn)迫使部份EEPROM的需求轉向替代廠商，聚辰及其他相關供應商或將獲益。

行業(yè)成長趨勢明確，下游客戶持續(xù)開拓。智能手機攝像頭EEPROM芯片領域，公司作為三星Galaxy系列產(chǎn)品的本土供應商，已與舜宇、歐菲、丘鈦、信利、立景、富士康等行業(yè)領先廠商建立長期合作關系公司。在液晶面板、通訊、計算機及周邊、醫(yī)療儀器、白色家電、汽車電子等市場應用領域，聚辰也已積累了包括友達、群創(chuàng)、京東方、LG、海信、強生、海爾、特斯拉、保時捷、現(xiàn)代、豐田、大眾、馬自達等在內(nèi)的國內(nèi)外眾多優(yōu)質終端客戶資源。

聚辰的音圈馬達驅動芯片與EEPROM具有共同的客戶群體，在EEPROM產(chǎn)品之外補充滿足了下游智能手機攝像頭模組客戶對音圈馬達驅動芯片的需求。

3 盈利預測

核心假設一：集成電路芯片產(chǎn)品的平均單價在同系列新產(chǎn)品推出后將顯現(xiàn)出下降趨勢，公司EEPROM產(chǎn)品毛利率今年下降至38．66%，未來公司將進一步拓寬 EEPROM 產(chǎn)品的應用領域，向汽車電子和DDR5 內(nèi)存條等更高附加值的領域拓展，毛利率穩(wěn)步提升;

核心假設二：音圈馬達驅動產(chǎn)品線方面，隨著越來越多二合一產(chǎn)品的入市以及閉環(huán)和光學防抖（CIS）等高毛利產(chǎn)品的陸續(xù)推出，未來毛利率穩(wěn)步提升，同時依托智能手機 EEPROM 產(chǎn)品的客戶資源優(yōu)勢，以及前期的技術積累和市場拓展，公司音圈馬達驅動業(yè)務未來增速迅猛;